1. 投资摘要
铭普光磁是 A 股磁性元器件 + 光通信器件/模块公司，在 AI 产业链中的位置不是“算力芯片/交换机主链”，而是 AI 服务器供电磁性器件、800G 光模块及 CPO/NPO 光源/近封装光学的边缘弹性标的；2025 年收入 15.91 亿元、归母净利润 -2.48 亿元、经营现金流 -0.67 亿元，仍处亏损修复期。1
2025 年收入结构中，磁性元器件 8.88 亿元、占 55.79%，光通信产品 2.92 亿元、占 18.37%，电源适配器 1.93 亿元、占 12.11%；AI 相关收入未单列，不能把磁性元器件或光通信产品全额归为 AI。1
2026Q1 收入 4.85 亿元、同比 +34.94%，归母净利润 -2,285.83 万元、同比减亏 51.33%，毛利率按收入与营业成本测算为 15.67%；增长来自订单出货增多，但经营现金流为 -6,266.58 万元，修复质量仍需验证。2
AI 供电端，公司披露已开发适配 400V 至 800V 高压平台的电源磁性器件解决方案，覆盖驱动变压器、共模电感、PFC 电感、主功率变压器、输出滤波电感、TLVR 电感、一体成型电感等；这是公司相对光模块更可跟踪的 AI 入口。3
高速光模块端必须谨慎：公司在异常波动公告中明确 800G LPO 已小批量出货但整体订单量较小、利润不足以实质影响整体业绩；800G NPO 仍处联合研发，1.6T 处于前期配合开发阶段。4
估值锚：2026-06-12 延时行情显示股价 32.86 元、总股本 2.35 亿股，对应市值约 77.2 亿元；因 2025/2026Q1 仍亏损，PE 不适用，核心看 P/S、P/B 与亏损收窄斜率。5
反证阈值：若 2026H1 收入不能延续 25%+ 增长、毛利率回落至 14%以下、经营现金流继续明显为负，或 800G/AI 磁件仍无法披露批量订单，公司“AI 产业链弹性”应降级为主题交易而非基本面拐点。
2. 产业链位置
铭普光磁位于 AI 数据中心网络与电源供应链的中上游零部件层。上游包括磁芯、铜线、管芯、电子元器件、光芯片、PCB、结构件和封测/加工资源；下游包括通信设备商、运营商、数据中心/智算中心客户、新能源与充电桩客户。与中际旭创、新易盛等高速光模块龙头相比，公司光通信收入规模小、毛利率低，尚未证明在 800G/1.6T 高端数通模块中的规模化份额；与可立克、京泉华等磁性元器件公司相比，公司多了光通信和通信电源系统业务，但盈利稳定性弱。1 6 7 8
AI 产业链映射应拆成两条线：第一条是“AI 服务器功耗上升 -> 供电架构升级 -> 高压平台电源磁件、TLVR/一体成型电感需求”；第二条是“GPU 集群互联 -> 400G/800G/1.6T 光模块与 CPO/NPO 方案 -> 光模块/光源研发”。前者更贴近公司既有磁性元器件主业，后者弹性高但当前订单和利润贡献有限。3 4
3. AI 相关收入拆解（季度桥 + 公式）
口径 2025A 2026Q1 公式 / 约束 集团收入 15.91 亿元 4.85 亿元 公司披露营业收入。1 2 磁性元器件 8.88 亿元 未披露 AI 服务器电源磁件嵌在此项；不可全额视为 AI。1 3 光通信产品 2.92 亿元 未披露 10G-800G 数通/电信/接入产品混合口径；800G LPO 小批量不等于主业反转。1 4 电源适配器 1.93 亿元 未披露 与 AI 移动工作站/服务器电源可有交叉，但公司未给 AI 拆分。1 AI 供电磁件 未单列 未单列 AI服务器客户出货量 × 单机磁件价值量 × 供货份额，现阶段只能定性跟踪。3 800G/1.6T 光模块 未单列 未单列 800G LPO 小批量；800G NPO 研发；1.6T 前期开发，不能入确定收入模型。4
4. 核心产品（含收入贡献）
产品/平台 AI 用途 收入贡献口径 状态 AI 服务器电源磁性器件 400V-800V 高压平台、一次到三次电源、xPU/网卡/内存/SSD 周边供电 纳入磁性元器件 8.88 亿元 公司称已形成完整方案并服务多家全球头部企业，但未披露金额。1 3 TLVR 电感 / 一体成型电感 CPU/GPU/xPU 供电瞬态响应和高电流密度 未单列 研发项目覆盖 T+U 制程热压一体成型电感、铜铁共烧芯片电感等。1 800G OSFP DR8 / SR8 AI 数据中心交换机与服务器互联 纳入光通信产品 2.92 亿元 DR8 小批量生产交付；SR8 已完成开发并通过客户端送样测试。1 800G LPO 低功耗可插拔光模块 未单列 已 ODM 定制开发并小批量出货，但订单量较小、利润不足以实质影响整体业绩。4 800G NPO / ELSFP 光源 近封装光学、CPO/NPO 应用 未单列 NPO 联合研发；ELSFP 光源完成前期方案设计、样品投料加工中。1 4 1.6T 光模块 下一代 AI 集群互联 未单列 配合客户开发，处于前期，订单、量产、良率和成本均不确定。4
5. 上游供应商 / 下游客户
类型 名称/类别 暴露 投研处理 原材料 管芯类、电子元器件、磁性材料、线材、塑胶材料 占主营成本比例较大，价格波动影响毛利率 2025 毛利率仅 14.19%，原材料敏感度较高。1 光通信上游 光芯片、激光器、探测器、无源器件、PCB、结构件 800G/1.6T 方案的成本、良率与交付风险 若高端光芯片外采受限，毛利和交付会受压。 下游客户 通信设备商、运营商、数据中心/智算中心客户、新能源客户 前五大客户销售额 5.64 亿元，占 35.43% 客户集中度中等，需跟踪单一大客户订单变化。1 AI 供电客户 全球头部企业/产业链伙伴 公司未实名、未披露金额 只能作为验证线索，不能映射到具体 hyperscaler 收入。3 海外市场 境外销售 4.25 亿元，占 26.70% 境外毛利率 20.87%，高于境内 11.75% 海外订单质量是毛利率修复关键。1
6. 同业硬指标对比表
公司 相关业务收入 同比 毛利率 / 盈利 现金流 / 质量 AI 产业链角色 估值状态 来源 铭普光磁 2025 收入 15.91 亿元；磁性元器件 8.88 亿元、光通信 2.92 亿元 -2.55% 2025 GM 14.19%；归母 -2.48 亿元 CFO -0.67 亿元；2026Q1 CFO -0.63 亿元 AI 服务器供电磁件 + 800G/1.6T 光模块早期 2026-06-12 市值约 77.2 亿元，PE 不适用 1 2 5 可立克 2025 前三季度收入 41.05 亿元 +24.86% 归母净利润 2.32 亿元、+52.51% 盈利已恢复增长 磁性元件、开关电源，覆盖 AI 服务器电源 盈利型磁件可比 6 京泉华 2025 收入 33.47 亿元 +11.14% 归母净利润 0.84 亿元、+120.34% 正利润 磁性元器件、电源、特种变压器 盈利型磁件可比 7 中际旭创 2025 收入 382.4 亿元 +60.25% 归母净利润 107.97 亿元、+108.78% 高端光模块规模化 800G/1.6T 光模块主链 光模块龙头，不能直接用其估值给铭普套倍数 8
7. 护城河
主业工艺积累：公司在磁性元器件、光通信产品、电源产品上有多年制造与客户协同经验，截至 2025 年末拥有有效专利 406 项，其中发明专利 66 项，软件著作权 49 项。1
AI 供电产品组合：从高性能驱动变压器、共模电感、PFC 电感到 TLVR/一体成型电感，覆盖服务器电源多级供电节点，若进入核心客户供应体系，单客户价值量可随功耗平台提升而扩大。3
海外毛利率优势：2025 年境外销售毛利率 20.87%，显著高于境内 11.75%，说明海外产品结构或定价质量更好；若海外光模块/磁件订单放大，集团毛利率有修复弹性。1
研发投入强度：2025 年研发投入 1.19 亿元，占收入 7.46%；800G DR8/SR8、400G DR4、ELSFP 光源、铜铁共烧芯片电感等项目均在研发表中披露。1
护城河边界：公司当前光通信产品毛利率仅 6.20%，800G LPO 订单量小且 NPO/1.6T 未量产，不能把“研发卡位”视为已经形成高壁垒。1 4
8. 财务质量（近 4-6 季度）
期间 收入 毛利率 归母净利润 CFO 质量判断 2025Q1 3.59 亿元 未披露 -4,696.75 万元 -2,537.49 万元 低基数，收入同比下滑。1 2025Q2 4.47 亿元 未披露 -2,607.12 万元 -1,193.90 万元 收入修复但未盈利。1 2025Q3 4.06 亿元 未披露 -7,655.90 万元 -7,491.62 万元 利润和现金流均承压。1 2025Q4 3.79 亿元 未披露 -9,819.47 万元 4,537.31 万元 季末回款改善，但全年仍为负。1 2025A 15.91 亿元 14.19% -2.48 亿元 -6,685.69 万元 光通信产品毛利率 6.20%，拖累整体盈利。1 2026Q1 4.85 亿元 15.67% -2,285.83 万元 -6,266.58 万元 收入同比 +34.94%、亏损收窄，但应收账款升至 6.32 亿元，现金流未转正。2
9. 业绩传导路径
AI 供电磁件的传导公式是 AI服务器出货量 × 单机功耗平台升级 × 单机磁件用量/价值量 × 客户认证份额 × 良率/交付能力。公司已披露 400V 至 800V 高压平台、固态变压器配套高频高压大功率隔离变压器、TLVR 电感等布局，因此最应跟踪的是头部客户供应体系中是否从样品/小批量切到持续订单。3
光模块的传导公式是 AI集群端口数 × 800G/1.6T 渗透率 × 公司模块份额 × 单价 × 良率 - 光芯片/封装成本。但公司公告已经给出约束：800G LPO 小批量且利润影响有限，800G NPO 仍研发，1.6T 前期开发；因此 2026 年模型中，光模块只能给“期权价值”，不能直接按龙头光模块公司的收入倍数外推。4 8
短期业绩桥更实际：2025 收入 15.91 亿元，若 2026Q1 的 34.94% 增速能延续，收入端会出现经营杠杆；但 2026Q1 营业成本 4.09 亿元、期间费用中研发 3,732.58 万元、财务费用 1,122.06 万元，说明毛利率需要持续高于 17%-18% 才有机会明显减亏。2
10. SOTP 估值表
以下为情景假设，不是公司指引；基准点为 2025 年实际收入结构和 2026-06-12 市值约 77.2 亿元。1 5
情景 核心假设 收入锚 估值倍数 股权价值 对应股价 Bear 2026 收入低增，毛利率维持 14%-15%，AI 订单仍小批量 17 亿元 2.0x P/S 34 亿元 不折算每股 Base 磁件订单修复、海外占比改善，光模块不大规模放量 20 亿元 3.0x P/S 60 亿元 不折算每股 Bull AI 服务器磁件批量供货，800G 光模块形成可见收入，毛利率上台阶 24 亿元 4.0x P/S 96 亿元 不折算每股 现价附近隐含的是 Bull 与 Base 之间的预期：按 77.2 亿元市值和 2025 收入 15.91 亿元计算，静态 P/S 约 4.85x；这对一家亏损、光通信毛利率 6.20%、现金流为负的公司并不便宜，市场主要在买 AI 供电磁件和 800G/1.6T 期权。1 5
11. 催化（带时点）
[已发生] 2026-03-27：公司发布股票交易异常波动公告，明确 800G LPO 小批量出货但利润影响有限，800G NPO 与 1.6T 仍存在研发/量产不确定性。4
[已发生] 2026-04-25：披露 2025 年报，收入 15.91 亿元、归母净利润 -2.48 亿元，磁性元器件和光通信产品分别为 8.88 亿元和 2.92 亿元。1
[已发生] 2026-04-25：披露 2026Q1，收入 4.85 亿元、同比 +34.94%，亏损同比收窄 51.33%。2
[已发生] 2026-06-01：投资者关系记录披露 AI 算力供电磁性器件布局，含 400V-800V 高压平台和 TLVR/一体成型电感等。3
[待验证] 2026H1/H2：若半年报披露光通信毛利率明显改善、AI 磁件订单放量或境外销售占比提升，将构成基本面确认。
12. 核心风险（带情景）
主题交易风险：800G LPO 小批量、NPO/1.6T 未量产是公司公告确认的信息；若市场按光模块龙头估值交易，回撤风险高。4
盈利风险：2025 年归母亏损 2.48 亿元，2026Q1 仍亏损 2,285.83 万元；若毛利率不能持续提升，收入增长可能被费用和减值吞噬。1 2
现金流风险：2025 CFO -0.67 亿元，2026Q1 CFO -0.63 亿元；若订单增长伴随备货和应收账款上升，流动性压力会先于利润改善出现。1 2
资产负债风险：2026Q1 负债合计 20.90 亿元、资产负债率约 76.87%，财务费用同比增加，若银行授信或周转恶化，将压制估值。2
竞争风险：光模块端与中际旭创等龙头差距明显，磁性元器件端可立克、京泉华等已实现盈利；公司需要证明自己不是只处于低毛利制造环节。6 7 8
客户与回款风险：前五大客户销售占比 35.43%，应收账款和合同资产前五名余额占比 29.27%；客户项目延迟或账期拉长会直接冲击现金流。1
13. 跟踪指标
频率 指标 阈值 来源 每季度 收入同比增速 >25% 为强；<10% 警戒 季报 每季度 毛利率 >17% 修复；<14% 警戒 利润表 每季度 经营现金流 单季转正并持续优于净利润 现金流量表 每季度 应收账款 / 收入 继续上升需警惕账期拉长 资产负债表 半年 磁性元器件收入与毛利率 AI 供电放量应体现为产品结构改善 半年报/年报 半年 光通信产品毛利率 需从 6.20% 明显修复 半年报/年报 事件 800G LPO / NPO / 1.6T 订单 从小批量/研发进入量产披露 公告/调研纪要 事件 境外销售占比与毛利率 境外毛利率维持 20%+ 有利于集团修复 年报/半年报
14. 最新事件
[已发生] 2026-03-27：股票交易异常波动公告提示，800G LPO 小批量出货但整体订单量较小、利润不足以实质性影响整体业绩方向；800G NPO 和 1.6T 仍存在不确定性。4
[已发生] 2026-04-25：2025 年报披露，收入 15.91 亿元，同比 -2.55%；归母净利润 -2.48 亿元；研发投入 1.19 亿元，占收入 7.46%。1
[已发生] 2026-04-25：2026Q1 披露，收入 4.85 亿元、同比 +34.94%，归母净利润 -2,285.83 万元，经营现金流 -6,266.58 万元。2
[已发生] 2026-06-01：投资者关系活动中，公司详细说明 AI 算力供电磁性器件方案，称产品可覆盖 AI 服务器电源关键部件及 xPU、网卡、内存、SSD 周边供电。3
[行情锚] 2026-06-12：延时行情显示收盘价 32.86 元、总股本约 2.35 亿股、市值约 77.22 亿元，PE 因亏损不适用。5
15. 来源
来源：东莞铭普光磁股份有限公司 2025 年年度报告 — 巨潮资讯 / 公司公告 — 2026-04-25 — static.cninfo.com.cn/finalpage/2026-04-25/1225190103.PDF
来源：东莞铭普光磁股份有限公司 2026 年第一季度报告 — 巨潮资讯 / 公司公告 — 2026-04-25 — static.cninfo.com.cn/finalpage/2026-04-25/1225190114.PDF
来源：铭普光磁 2026 年 6 月 1 日投资者关系活动记录表 — 东方财富公告镜像 / 公司调研纪要 — 2026-06-01 — pdf.dfcfw.com/pdf/H2_AN202606011823129852_1.pdf
来源：东莞铭普光磁股份有限公司股票交易异常波动公告 — 巨潮资讯 / 公司公告 — 2026-03-27 — static.cninfo.com.cn/finalpage/2026-03-27/1225037452.PDF
来源：铭普光磁 002902 延时行情与股本数据 — 中财网 — 2026-06-12 收盘 — quote.cfi.cn/quote28500_002902.html
来源：可立克 2025 年前三季度经营数据 — 证券时报 / 公司三季报报道 — 2025-10-26 — www.stcn.com/article/detail/3413339.html
来源：京泉华 2025 年年报摘要报道 — 证券时报 — 2026-04-24 — www.stcn.com/article/detail/3803825.html
来源：中际旭创 2025 年报与 800G/1.6T 背景 — 证券日报 — 2026-04-17 — www.zqrb.cn/gscy/gongsi/2026-04-17/A1776335796056.html
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