1. 投资摘要
- 致远互联是 A 股科创板协同管理软件厂商，AI 产业链位置不是算力/模型，而是 AI application / enterprise workflow agent：把 DeepSeek、千问、盘古等模型能力嵌入 OA、流程、知识、公文、合同、资产、LTC、GRC、投资和营销等政企协同运营场景。14
- 2025 年收入 9.03 亿元，同比 +6.69%；归母净利润 -2.32 亿元，扣非归母净利润 -2.35 亿元；经营现金流净额 -2055 万元，较 2024 年少流出 7842 万元。公司仍处亏损期，投资判断核心不是当期 PE，而是 AI-COP/CoMi 能否把订单转化为可复制收入和毛利率修复。1
- 2025 年 AI 关联合同订单金额 2.07 亿元，约等于当年收入的 22.9%；信创合同金额同比 +42%，政务直销合同金额同比 +35%，政务信创产品合同金额同比 +264%。这是本页可引用的 AI 商业化硬数据，但公司未披露 AI 收入确认金额，不能把 AI 订单等同于已确认收入。4
- 2026Q1 收入 1.29 亿元，同比 +22.21%；营业亏损 6898 万元，归母净亏损仍约 6500 万元；研发费用 4504 万元，同比 +10.12%，研发投入占收入 35.04%。短期财务特征是“收入恢复 + 研发高强度 + 亏损未消除”。2
- 反证阈值：若 2026H1 AI 订单不能继续高于收入增速、合同负债不能维持增长、协同管理软件毛利率无法从 2025 年 51.42% 修复，或经营现金流重新扩大净流出，则“信创获客—数据积累—AI 赋能—价值提升”的飞轮需要下修。14
2. 产业链位置
致远互联处在 AI 产业链最靠近客户预算和业务流程的一层：上游是云、国产算力、基础大模型、数据库/操作系统/中间件等信创生态；中游是 AI-COP、CoMi Agent、低代码平台和行业解决方案；下游是央国企、政务、金融、制造、能源、建筑、航空、教育、医疗等组织客户。1
| 链条位置 | 对致远互联的含义 | 投研口径 |
|---|---|---|
| 算力 / 云 | 华为云昇腾、云资源、私有化部署环境 | 成本与生态入口，不是公司收入核心。1 |
| 模型 | DeepSeek、千问、盘古及自研协同运营垂直模型 | 公司是模型编排和场景封装者，不是基础模型厂商。1 |
| 平台 | AI-COP V5/V8、CoMi、CoMi Builder | 决定 AI 应用能否标准化、低代码化和伙伴化。1 |
| 应用 | 公文、会议、流程、合同、资产、GRC、LTC、营销等 | 2025 年 AI 关联合同订单 2.07 亿元的主要承载层。4 |
| 客户 | 政企与大型组织 | 预算周期长、交付复杂、回款慢，但流程粘性强。1 |
3. AI 相关收入拆解（订单桥 + 公式）
公司没有披露“AI 收入”科目，因此只能采用订单和产品口径做 proxy：AI 变现 proxy = AI 关联合同订单 / 年度营业收入，并在收入确认上保守处理。
| 口径 | 2024A | 2025A | 2026Q1 | 公式 / 约束 |
|---|---|---|---|---|
| 营业收入 | 8.47 亿元 | 9.03 亿元 | 1.29 亿元 | 公司定期报告披露。123 |
| 归母净利润 | -2.36 亿元 | -2.32 亿元 | 约 -0.65 亿元 | 仍亏损，不能用 PE 估值。123 |
| AI 关联合同订单 | 未披露 | 2.07 亿元 | 未披露 | 订单不等于收入；2025 年约为收入 22.9%。4 |
| 信创合同金额 | 基数未披露 | 同比 +42% | 未披露 | 信创是政企获客入口，也是 AI 私有化落地底座。1 |
| 合同负债 | 2.10 亿元左右 | 2.74 亿元 | 2.85 亿元 | 2025 年末同比 +30.36%；Q1 继续增长至 2.85 亿元。12 |
4. 核心产品（含收入贡献）
| 产品/平台 | AI 用途 | 2025 收入口径 | 状态 |
|---|---|---|---|
| AI-COP V8 / A9 领航版 | 面向超大/大型组织，承载集团级协同运营、复杂权限和多业态管理 | A9 系列收入 8732 万元，同比 +326.09%，毛利率 15.74% | 高增长但毛利率低，提示大项目交付成本重。1 |
| AI-COP V5 / A8 远航版 | 中大型企业协同平台、流程、门户、低代码与 AI 场景升级 | A8 系列收入 5.83 亿元，同比 -4.18%，毛利率 59.51% | 收入基座最大，AI 升级能否拉动存量客户是关键。1 |
| A6 启航版 | 中小企业协同办公与轻量智能 Agent | A6 系列收入 1547 万元，同比 +24.15%，毛利率 87.55% | 规模小，适合标准化试点。1 |
| G6 / G9 政务产品 | 数字机关、公文、政务信创、智能问策 | G6 系列收入 7122 万元，同比 +26.48%，毛利率 56.46% | 政务信创产品合同金额 2025 年同比 +264%。14 |
| CoMi / CoMi Builder / CoMi Note | 企业 AI Agent、智能问数、智能文事会、会议纪要、专属 Agent 定制 | 未单列收入；纳入 AI 关联合同订单 | 2025 年完成 CoMi Agent 1.0 发布和 2.0 迭代。14 |
| 技术服务 | 运维、驻场、实施、项目交付 | 收入 1.21 亿元，毛利率 91.38% | 高毛利但收入同比 -1.77%，需看续费和交付效率。1 |
5. 上游供应商 / 下游客户
| 类型 | 名称/类别 | 暴露 | 投研处理 |
|---|---|---|---|
| 云与算力生态 | 华为云、昇腾 AI 云服务 | 公司与华为合作，采用“昇腾云/盘古模型 + DeepSeek 模型 + 行业能力”模式 | 视作生态渠道和交付底座，不直接等同收入。1 |
| 基础模型 | DeepSeek、千问、盘古及自研垂直模型 | CoMi 整合主流大模型和自研协同运营垂直模型 | 模型成本、私有化部署和数据安全影响毛利。1 |
| 信创生态 | 国产 CPU、操作系统、数据库、中间件、华为、中国移动、中国联通、阿里等伙伴 | 政企采购的必要适配条件 | 信创合同增长是领先指标。1 |
| 下游客户 | 企业、政府、事业单位，覆盖制造、建筑、能源、金融、电信、互联网等行业 | 公司披露累计 5 万多家企业和政府客户 | 客户资源真实，但单个 AI 项目客户名单有限披露。1 |
| 海外客户 | 港澳、东南亚、中东、非洲、拉美；服务超 300 家海外政企客户 | 2024 年披露海外收入 +45.8%、合同额 +25.5% | 海外是增量方向，但基数未披露，估值中不单独高倍数处理。3 |
6. 同业硬指标对比表
| 公司 | 相关业务收入 | 同比 | 利润 | AI / 云进展 | 估值处理 | 来源 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 致远互联 | 2025 收入 9.03 亿元 | +6.69% | 归母 -2.32 亿元 | AI 关联合同订单 2.07 亿元；CoMi Agent | PS / 订单转化率 | 14 |
| 泛微网络 | 2025 收入 22.87 亿元 | -3.17% | 归母 2.89 亿元 | 协同办公/OA 直接竞品 | 盈利型 OA 龙头锚 | 5 |
| 用友网络 | 2025 收入 91.82 亿元 | +0.32% | 归母 -13.89 亿元 | BIP、企业服务、AI 业务落地 | 大型企业软件转型锚 | 6 |
| 金蝶国际 | 2025 收入约 70.06 亿元 | 约 +12% | 归母 0.93 亿元 | “订阅优先、AI 优先” | SaaS/云转型锚 | 7 |
| 钉钉 / 飞书 / 企业微信 | 未按 OA 可比口径披露 | 不适用 | 不适用 | 巨头生态入口、IM + 协同 + AI | 竞争压力，不作财务倍数锚 | 公开产品观察 |
7. 护城河
- 政企流程粘性：协同/OA 系统嵌入组织架构、权限、公文、审批、知识和外部系统待办，替换成本高。1
- 客群与项目经验：公司披露累计 5 万多家企业和政府客户，行业覆盖制造、建筑、能源、金融、电信、互联网及政府机构。1
- 信创适配与政务入口：2025 年信创合同金额同比 +42%，政务信创产品合同金额同比 +264%，说明国产替代仍是有效获客通道。14
- AI-COP + CoMi 平台化：CoMi Builder 支持客户和伙伴定制专属 Agent，若形成模板复用，可降低实施依赖并提升毛利率。1
- 生态合作：与华为云、百度、联想 AIPC 等合作扩展模型、算力和终端入口，但这类生态并不天然排他，必须用订单转化验证。13
8. 财务质量（近 4-6 期）
| 期间 | 收入 | 毛利率 / 成本 | 归母净利润 | 经营现金流 | 质量判断 |
|---|---|---|---|---|---|
| 2023A | 10.45 亿元 | 未在本页展开 | -0.50 亿元 | -1.11 亿元 | 收入高点后进入调整。1 |
| 2024A | 8.47 亿元 | 主营毛利率 64.20% 左右 | -2.36 亿元 | -0.99 亿元 | 政务端承压，收入同比 -18.97%。3 |
| 2025A | 9.03 亿元 | 主营毛利率 56.80% | -2.32 亿元 | -0.21 亿元 | 现金流明显改善，但毛利率下降 7.40pct。1 |
| 2026Q1 | 1.29 亿元 | 营业成本 5448 万元 | 约 -0.65 亿元 | 定期报告摘要披露为同比改善 | 收入恢复，研发费用率仍高达 35.04%。2 |
2025 年主营业务中，协同管理软件产品收入 7.80 亿元、毛利率 51.42%；技术服务收入 1.21 亿元、毛利率 91.38%。真正需要跟踪的是 A9 大项目毛利率是否修复：A9 2025 年收入同比 +326.09%，但毛利率只有 15.74%，如果这部分不能标准化复制，AI/信创大单会带来收入而非利润。1
9. 业绩传导路径
致远互联的 AI 业绩传导不是“GPU 出货 → 当季收入”，而是更慢的企业软件链条：
信创/AI 商机 → 项目立项与预算 → 合同签署 → 私有化/云部署 → 低代码与 Agent 配置 → 验收 → 收入确认 → 运维续费 / 二次扩容
2025 年公司给出的正向证据是：签约合同金额同比 +14.6%，百万以上订单金额同比 +23.1%，信创合同金额同比 +42%，AI 关联合同订单 2.07 亿元，合同负债同比 +30.36%。这些指标共同指向订单端改善；但利润端仍被研发、销售、实施和 A9 项目低毛利拖累。14
投资模型上，可把 2025 年视为 AI-COP 转型验证年：若 2026 年 AI 订单继续增长，且 A9/V8 的毛利率从 15.74% 修复至 35%-45%，收入增长才可能传导为亏损收窄；否则收入增长会继续被项目交付成本吞噬。
10. SOTP 估值表
公司 2025 年末总股本 1.1522 亿股；因亏损，估值不宜用 PE，而用分部 PS 和合同负债/订单质量校验。下表是框架，不是目标价承诺。
| 情景 | 协同软件收入 | AI/信创增量收入 | 技术服务收入 | 合理 PS | 隐含市值 | 股权价值敏感性 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| Bear | 7.2 亿元 | 0.8 亿元 | 1.0 亿元 | 2.0x | 18 亿元 | 不折算每股 |
| Base | 7.8 亿元 | 1.6 亿元 | 1.2 亿元 | 3.0x | 31.8 亿元 | 不折算每股 |
| Bull | 8.5 亿元 | 3.0 亿元 | 1.4 亿元 | 4.5x | 58.1 亿元 | 不折算每股 |
| 估值锚：2025 年 AI 关联合同订单 2.07 亿元，但未披露确认收入；因此 Base 不把全部订单一次性收入化。若 2026 年 AI 订单能持续增长且毛利率修复，PS 可上移；若订单主要靠定制项目推动且毛利率低，PS 应向 Bear 回落。14 |
11. 催化（带时点）
- [已发生] 2025-04-24：公司披露 2024 年收入 8.47 亿元、归母净利润 -2.36 亿元；明确从协同办公升级到 AI-COP，企业端订单 +8.7%，百万以上订单 +27.2%，政务端订单 -29.2%。3
- [已发生] 2026-04-20 / 2026-04-21：披露 2025 年报与 2026Q1，2025 年收入 9.03 亿元、经营现金流净流出缩窄至 2055 万元，2026Q1 收入同比 +22.21%。12
- [已发生] 2026-06-02：投资者关系记录披露 2025 年 AI 关联合同订单 2.07 亿元，政务信创产品合同金额同比 +264%。4
- [待跟踪] 2026H1：半年报是否披露 AI 订单、合同负债和 A9/V8 毛利率改善。
- [待跟踪] 2026H2：CoMi Agent、CoMi Note、智能问数 GBI、智能文事会套件能否从项目制进入标准产品/订阅化销售。
12. 核心风险（带情景）
- 亏损延续风险：2025 年归母亏损 2.32 亿元，2026Q1 仍亏损约 6500 万元；若收入恢复不足以覆盖销售、研发和交付费用，估值会继续受压。12
- 毛利率风险：2025 年主营毛利率 56.80%，同比下降 7.40pct；A9 系列毛利率仅 15.74%，说明大型项目复杂度和交付成本可能高于预期。1
- AI 商业化风险：AI 关联合同订单 2.07 亿元是订单口径，不是收入或利润；若客户验收周期延长，收入确认会滞后。4
- 政企预算风险：公司客户以企业、政府机构和事业单位为主，受宏观经济、财政预算和招投标节奏影响。1
- 竞争风险：泛微在 OA 领域已经盈利，钉钉/飞书/企业微信具备入口优势，用友/金蝶具备 ERP 与企业经营系统入口，致远需要证明“协同 AI”不是低价功能模块。567
- 应收与现金流风险：2025 年经营现金流虽改善但仍为负，若大项目回款慢，应收和减值仍会压制利润。1
13. 跟踪指标
| 频率 | 指标 | 阈值 | 来源 |
|---|---|---|---|
| 每季度 | 营业收入同比 | >20% 为强；低于 10% 需警惕 | 季报 |
| 每季度 | 合同负债 | 维持同比增长；低于 2025 年末 2.74 亿元需解释 | 资产负债表 |
| 每半年 | AI 关联合同订单 | 2026 年是否显著高于 2025 年 2.07 亿元 | IR / 半年报 |
| 每半年 | A9 / V8 毛利率 | A9 从 15.74% 修复至 35%+ 是重要信号 | 年报分产品表 |
| 每季度 | 经营现金流 | 全年转正或净流出继续收窄 | 现金流量表 |
| 每年 | 研发费用率 | 高投入可接受，但需伴随收入和毛利率改善 | 年报 / 季报 |
14. 最新事件
- [已发生] 2026-04-21：2025 年报披露，全年收入 9.03 亿元、同比 +6.69%，归母净利润 -2.32 亿元，经营现金流净额 -2055 万元，合同负债同比 +30.36%。1
- [已发生] 2026-04-21：2026Q1 披露，收入 1.29 亿元、同比 +22.21%，研发费用 4504 万元、同比 +10.12%。2
- [已发生] 2026-06-02：投资者关系活动记录披露 2025 年 AI 关联合同订单 2.07 亿元，并明确 CoMi、CoMi Builder、CoMi Note 等产品线。4
- [已发生] 2025 年：公司完成 CoMi Agent 平台 1.0 发布和 2.0 迭代，推出智能问数 GBI、智能文事会套件、CoMi APP 和“低代码+Agent”双模驱动机制。1
- [待验证] 2026 年半年报：市场需要看到 AI 订单继续增长、合同负债维持、A9/V8 毛利率改善，三者缺一则 AI 投资逻辑不完整。
15. 来源
- 来源：北京致远互联软件股份有限公司 2025 年年度报告 — 公司公告 / 交易所披露镜像 — 2026-04-21 — stockmc.xueqiu.com/202604/688369_20260421_4THZ.pdf
- 来源：北京致远互联软件股份有限公司 2026 年第一季度报告 — 公司公告 / 交易所披露镜像 — 2026-04-21 — stockmc.xueqiu.com/202604/688369_20260421_FQJZ.pdf
- 来源：北京致远互联软件股份有限公司 2024 年年度报告 — 巨潮资讯披露文件 — 2025-04-25 — static.cninfo.com.cn/finalpage/2025-04-25/1223282403.PDF
- 来源：北京致远互联软件股份有限公司投资者关系活动记录表（编号 2026-006）— 东方财富公告 PDF — 2026-06-02 — pdf.dfcfw.com/pdf/H2_AN202606021823164291_1.pdf
- 来源：泛微网络 2025 年年度报告 / 年报摘要新闻 — 证券时报 — 2026-03-30 — www.stcn.com/article/detail/3711065.html
- 来源：用友网络 2025 年年度业绩报道 — 东方财富 / 蓝鲸财经 — 2026-04-17 — finance.eastmoney.com/a/202604173709415785.html
- 来源：金蝶国际 2025 年度业绩发布 — 金蝶国际投资者关系 — 2026 — investor.kingdee.com/static/temp/%E3%80%90%E4%B8%AD%E6%96%87PPT%E3%80%91FY2025_%E4%B8%9A%E7%BB%A9ppt_v39_1773810770370.pdf