綠的諧波

1. 投資摘要

• 綠的諧波不是軟體 AI 應用公司，而是 AI 應用鏈中“具身智慧 / 人形機器人 / 工業機器人”的物理執行層核心零部件供應商；核心產品覆蓋諧波減速器及金屬件、機電一體化執行器、行星滾柱絲槓和智慧自動化裝備。1
• 2025 年營收 5.71 億元、年增率 +47.31%，歸母淨利 1.24 億元、年增率 +121.42%，經營現金流量 1.52 億元、年增率 +443.23%；公司解釋增長來自工業機器人行業份額提升、具身智慧機器人業務規模大幅增長和生產運營效率提升。1
• 2026Q1 營收 1.40 億元、年增率 +42.96%，歸母淨利 0.33 億元、年增率 +61.17%，扣非歸母淨利 0.23 億元、年增率 +41.57%；經營現金流量 539.39 萬元、年增率 -68.55%，主要受經營性票據集中到期兌付影響。2
• 2025 年分產品看，諧波減速器及金屬件營收 4.76 億元、毛利率 36.77%；機電一體化產品營收 0.74 億元、毛利率 40.89%；智慧自動化裝備營收 0.15 億元、毛利率 11.52%。1
• AI/具身智慧營收沒有單獨揭露，不能把“工業及具身智慧機器人零部件”全部等同於 AI 營收；該分行業 2025 年營收 4.23 億元、佔主營業務營收約 74.1%，是本頁使用的最高邊界 proxy。1
• 2026-06-12 可核行情顯示收盤 351.00 元、市值 643.49 億元、PE 約 506.93x；這意味著二級市場已經把人形機器人量產與全球客戶匯入計入很高預期。6
• 反證閾值：若 2026H1 營收增速低於 30%、綜合毛利率跌破 32%、機電一體化產品佔比不升、或公司繼續不揭露具身智慧批次客戶/訂單進展，估值應從“人形機器人期權”回落到工業機器人零部件週期股架構。12

2. 產業鏈位置

綠的諧波位於機器人產業鏈的執行器核心零部件層，上游是特種鋼材、軸承、柔輪、剛輪、精密加工裝置、熱處理裝置、檢測裝置、伺服電機與感測器；下游是工業機器人、協作機器人、人形機器人、多足機器人、外骨骼、智慧穿戴、高階數控機床、半導體裝置和醫療器械。公司把自身定位為精密傳動部件服務商，技術邊界從旋轉傳動的諧波減速器擴充套件到旋轉關節模組和直線傳動的行星滾柱絲槓。1

投研座標：chain-app / embodied-ai / robot-actuator-component。AI 傳導不是 GPU 算力營收，而是大型模型、3D 視覺、力控和運動控制推動機器人從樣機走向量產後，執行器單機價值量上升。核心變數是 機器人出貨量 × 單機關節數 × 公司單關節價值量 × 客戶份額 × 良率/交付能力。1

3. AI 相關營收拆解（季度橋 + 公式）

口徑	2025Q1	2025Q2	2025Q3	2025Q4	2026Q1	公式 / 約束
集團營收	0.98 億元	1.53 億元	1.55 億元	1.64 億元	1.40 億元	公司揭露營業營收。12
歸母淨利	0.20 億元	0.33 億元	0.40 億元	0.31 億元	0.33 億元	2025Q4 季增率回落，Q1 年增率高增。12
經營現金流量	0.17 億元	0.30 億元	0.63 億元	0.42 億元	0.05 億元	2026Q1 受經營性票據集中兌付拖累。12
工業及具身智慧機器人零部件	未分季度揭露	未分季度揭露	未分季度揭露	未分季度揭露	未分季度揭露	2025A 營收 4.23 億元；最高邊界 proxy，不等於純 AI。1
AI/具身智慧營收	未單列	未單列	未單列	未單列	未單列	具身智慧客戶出貨 × 關節數 × ASP × 份額，需訂單揭露驗證。

AI 相關營收 proxy
  = 工業及具身智慧機器人零部件營收中可歸因於具身智慧客戶的部分
  + 機電一體化產品中人形機器人關節模組部分
  + 行星滾柱絲槓中用於直線執行器的部分

公司年報揭露“具身智慧機器人業務規模大幅增長”“實現國際頭部機器人客戶批次交付”“深度繫結頭部人形機器人企業供應鏈”，但沒有揭露客戶名單、合同金額、具身智慧營收佔比或單一專案出貨，因此本頁只把上述表述作為增長方向，不把市場傳聞寫入營收模型。15

4. 核心產品（含營收貢獻）

產品/平台	AI / 機器人用途	2025 營收貢獻	毛利率	狀態
諧波減速器及金屬件	工業機器人、人形機器人旋轉關節、靈巧手小型傳動	4.76 億元	36.77%	銷量 42.52 萬臺、年增率 +72.48%。1
機電一體化產品	旋轉執行器、關節模組，把減速器、電機、驅動、編碼器等整合	0.74 億元	40.89%	銷量 1.22 萬套、年增率 +72.10%。1
行星滾柱絲槓	人形機器人直線執行器、數控機床、智慧汽車執行機構	未單列	未單列	公司稱已實現規模化量產，營收併入口徑未充分揭露。1
智慧自動化裝備	機器人+產線、定製化自動化裝備	0.15 億元	11.52%	營收年增率 +221.35%，但毛利較低。1
精密零部件 / 其他	金屬部件、配套零件和服務	併入口徑	未單列	支撐全零部件自主供應能力。1

5. 上游供應商 / 下游客戶

型別	名稱/類別	暴露	投研處理
上游材料	特種鋼、金屬材料、潤滑材料	影響柔輪強度、壽命、噪聲和一致性	公司沒有揭露單一材料價格敏感度，風險用毛利率驗證。1
上游零部件	軸承、柔輪、剛輪、波發生器、伺服電機、編碼器	核心零部件自主供應能力是壁壘	公司稱可從基礎原材料研究、粗加工、精密加工到整機裝配自主完成。1
上游裝置	精密加工、磨削、熱處理、檢測裝置	決定良率、產能和交期	產能爬坡會帶來折舊和良率壓力。1
下游工業機器人	工業機器人、協作機器人、自動化裝置廠	當前營收基本盤	2025 年國內工業機器人行業回暖帶動出貨。1
下游具身智慧	人形機器人、多足、外骨骼、智慧穿戴客戶	彈性來源，客戶名單未充分揭露	只引用公司“國際頭部機器人客戶批次交付”等公告表述。1
集中度	前五客戶 / 前五供應商	前五客戶銷售額 1.94 億元、佔 34.05%；前五供應商採購額 0.72 億元、佔 17.78%	客戶集中度不極端，但頭部具身智慧客戶可能改變集中度。1

6. 同業硬指標對比表

公司	相關業務營收	年增率	毛利率	FCF / CFO	客戶集中度	技術代際	估值	資產負債	來源
綠的諧波	2025A 營收 5.71 億元；2026Q1 營收 1.40 億元	+47.31%；+42.96%	2025A 36.91%；2026Q1 33.62%	2025 CFO 1.52 億元；2026Q1 CFO 0.05 億元	前五客戶 34.05%	諧波、機電一體化、行星滾柱絲槓	2026-06-12 PE 約 506.93x	2026Q1 資產負債率約 9.44%	126
中大力德	2026Q1 營收 2.42 億元	+5.12%	24.41%	經營現金流量為負	自動化客戶	減速器、電機、驅動	未鎖定	未鎖定	7
雙環傳動	2026Q1 營收 20.95 億元	+1.49%	27.55%	每股經營現金流量 0.67 元	汽車與機器人客戶	齒輪、RV、精密傳動	未鎖定	未鎖定	8
豐立智慧	2025A 營收 5.02 億元	-0.54%	未充分揭露	經營現金流量 0.26 億元	電動工具、汽車、機器人	精密減速器、齒輪	未鎖定	2025A 資產負債率 41.15%	9
Harmonic Drive Systems	FY2025 淨銷售額 556.45 億日元	-0.3%	未充分揭露	未充分揭露	全球工業機器人	諧波減速器全球龍頭	未鎖定	未鎖定	4

結論：綠的諧波相對 A 股同業的營收規模不大，但盈利質量、毛利率和具身智慧敘事更強；相對日本 Harmonic Drive Systems，綠的諧波的核心投資邏輯是國產替代、人形機器人新增需求和中國製造鏈響應速度。14

7. 護城河

1. 工藝壁壘：諧波減速器的柔輪、剛輪、波發生器需要材料、齒形、熱處理、精密加工、裝配和壽命測試的系統能力，公司稱關鍵效能達到或超越國際領先水平。1
2. 全零部件自主供應：公司稱是全球唯一一家實現精密諧波減速器全零部件自主供應的製造商，可在質量、成本、交期和協同開發上形成優勢。1
3. 客戶認證壁壘：機器人關節是安全和壽命敏感部件，匯入週期長；一旦進入量產供應鏈，替換不僅看價格，也看一致性、噪聲、壽命和交付穩定性。
4. 產品擴張：機電一體化產品毛利率 40.89%，高於諧波減速器及金屬件；行星滾柱絲槓把公司從旋轉關節延伸到直線執行器。1
5. 規模與現金流量：2025 年諧波減速器銷量 42.52 萬臺、機電一體化銷量 1.22 萬套，經營現金流量 1.52 億元，為產能與研發投入提供支撐。1

8. 財務質量（近 4-6 季度）

季度	營收	歸母淨利	扣非歸母淨利	CFO	質量判斷
2025Q1	0.98 億元	0.20 億元	0.17 億元	0.17 億元	低基數恢復，現金流量與獲利匹配。1
2025Q2	1.53 億元	0.33 億元	0.26 億元	0.30 億元	營收季增率明顯上行，費用攤薄開始體現。1
2025Q3	1.55 億元	0.40 億元	0.33 億元	0.63 億元	年內獲利與現金流量最強季度。1
2025Q4	1.64 億元	0.31 億元	0.24 億元	0.42 億元	營收繼續高位，但獲利率季增率回落。1
2025A	5.71 億元	1.24 億元	0.99 億元	1.52 億元	毛利率 36.91%，研發投入 0.54 億元、佔營收 9.45%。1
2026Q1	1.40 億元	0.33 億元	0.23 億元	0.05 億元	營收與獲利年增率高增，毛利率 33.62%，現金流量受票據兌付擾動。23

財務質量的關鍵矛盾是“獲利彈性強、毛利率承壓”。公司年報提示綜合毛利率近三年分別為 41.14%、37.54%、36.91%，未來可能受銷售價格下降、原輔材料波動、產能爬坡折舊、用工成本和產品結構變化影響。1

9. 業績傳導路徑

AI 大型模型 / 視覺 / 力控進步
  -> 人形機器人、協作機器人、工業機器人需求上行
  -> 頭部客戶定點、小批次驗證、批次交付
  -> 諧波減速器、機電一體化關節、行星滾柱絲槓出貨
  -> 產能利用率提升與費用率下降
  -> 毛利率由 ASP、良率、折舊和產品結構共同決定
  -> 淨利與估值彈性

量化架構：若一臺人形機器人使用 14-20 個旋轉關節，單關節減速器/模組價值量按 500-1000 元區間，10 萬臺機器人對應行業需求 7-20 億元。若綠的諧波承接 20% 份額，對應營收 1.4-4.0 億元，相當於 2025 年營收的 25%-70%。上述是情景測算，不是公司揭露的訂單或市佔率；真正驗證點是客戶量產節奏、公司份額、ASP 和毛利率。1

10. SOTP 估值表

情景	2026E 營收	核心假設	淨利率	情景淨利	估值方法	情景市值架構	對應股價
Bear	6.5 億元	工業機器人恢復，人形機器人延後，毛利率 32%-34%	18%	1.17 億元	90x PE / 16x PS 交叉約束	105 億元	不折算每股
Base	8.0 億元	諧波與機電一體化延續增長，具身智慧小批次貢獻	23%	1.84 億元	160x PE / 36x PS 交叉約束	295 億元	不折算每股
Bull	11.0 億元	國際頭部客戶批次放量，機電一體化與絲槓佔比提升	27%	2.97 億元	220x PE / 60x PS 交叉約束	654 億元	不折算每股
估值錨：公司 2025 年分紅方案顯示按公告時總股本測算擬派現金紅利 3,849.93 萬元、每 10 股派 2.10 元，對應總股本約 1.8333 億股；2026-06-12 收盤 351.00 元，對應市值 643.49 億元，接近 Bull 情景。換言之，現價已經要求 2026-2027 年人形機器人訂單、ASP、良率和毛利率同時兌現，安全邊際主要來自後續訂單揭露而非靜態財務。16

11. 催化（帶時點）

• [已發生] 2026-04-22：公司揭露 2025 年報，2025 年營收 5.71 億元、歸母淨利 1.24 億元，經營業績顯著恢復。1
• [已發生] 2026-04-22：公司揭露 2026Q1，營收 1.40 億元、歸母淨利 0.33 億元，年增率繼續高增。2
• [已發生] 2026-06-04 至 2026-06-08：股價累計上漲 36.00%，公司釋出異常波動公告，稱不存在應揭露而未揭露重大事項。5
• [視窗] 2026-08 附近：2026 年半年報揭露視窗將驗證 H1 營收、毛利率、機電一體化佔比和現金流量。
• [產業] 2026H2：人形機器人頭部客戶若揭露量產定點、批次訂單或供應商名單，將直接影響綠的諧波營收預期；若繼續停留在樣機與小批次，估值彈性會弱化。

12. 核心風險（帶情景）

• 人形機器人量產延遲：若 2026-2027 年客戶出貨仍以樣機、小批次驗證為主，綠的諧波具身智慧增量營收難以覆蓋當前高估值。
• 毛利率下行：2025A 綜合毛利率 36.91%，2026Q1 毛利率 33.62%；若價格戰、折舊、良率或低毛利產品佔比拖累毛利率低於 32%，淨利率彈性會被削弱。13
• 客戶自研與多供：頭部人形機器人廠商可能自研關節、採用多供應商或壓低 ASP；公司沒有揭露具身智慧客戶佔比，投資者難以驗證單客戶依賴。
• 產能爬坡：快速擴產會帶來裝置折舊、人員投入和良率波動，若訂單節奏低於產能投放，獲利率可能承壓。1
• 二級市場交易風險：公司 2026-06-09 異常波動公告明確提示短期漲幅嚴重偏離上證指數和自動化裝置行業指數，可能存在非理性炒作。5
• 匯率與海外業務：公司境外銷售採用外幣結算，年報提示匯率波動會影響資產價值和經營表現。1

13. 追蹤指標

頻率	指標	閾值	來源
季度	營收年增率增速	>40% 強；<30% 下修	定期報告
季度	綜合毛利率	>35% 強；<32% 警戒	獲利表 / 財報摘要
季度	扣非歸母淨利率	>18% 強；<15% 下修	定期報告
季度	經營現金流量 / 淨利	>0.8 健康；連續低於 0.5 警戒	現金流量量表
半年	諧波減速器銷量	年增率 >50% 驗證放量	年報 / 半年報
半年	機電一體化營收佔比	持續提升驗證單機價值量擴張	分產品揭露
事件	具身智慧客戶訂單 / 批次交付	客戶、金額、節奏三要素越明確越強	公司公告 / 調研紀要
事件	異常波動或風險提示公告	頻繁出現提示情緒過熱	上交所公告

14. 最新事件

1. [已發生] 2026-04-22：綠的諧波揭露 2025 年報，2025 年營收 5.71 億元、歸母淨利 1.24 億元、經營現金流量 1.52 億元。1
2. [已發生] 2026-04-22：綠的諧波揭露 2026Q1，營收 1.40 億元、歸母淨利 0.33 億元、扣非歸母淨利 0.23 億元。2
3. [已發生] 2026-06-05：綠的諧波收盤 393.00 元、漲停；證券時報報道當日龍虎榜上榜，成交額 79.29 億元。10
4. [已發生] 2026-06-08：證券時報報道綠的諧波收盤 428.25 元、年內累計漲幅 122.93%，股價創歷史新高。10
5. [已發生] 2026-06-09：公司釋出股票交易異常波動公告，確認 2026-06-04 至 2026-06-08 股價累計上漲 36.00%，並稱不存在應揭露而未揭露重大事項。5
6. [行情] 2026-06-12：Aastocks 顯示綠的諧波收盤 351.00 元、市值 643.49 億元、PE 約 506.93x，最後更新時間為 2026-06-12 15:10。6

15. 來源

• 來源：綠的諧波 2025 年年度報告 — 上海證券交易所 / 綠的諧波 — 2026-04-23 — www.sse.com.cn/disclosure/listedinfo/announcement/c/new/2026-04-23/688017_20260423_EU45.pdf
• 來源：綠的諧波 2026 年第一季度報告 — 上海證券交易所 / 綠的諧波 — 2026-04-23 — star.sse.com.cn/disclosure/listedinfo/announcement/c/new/2026-04-23/688017_20260423_TB4A.pdf
• 來源：綠的諧波 2026 年一季報營收增長 42.96% — 東方財富 / 介面新聞 — 2026-04-23 — finance.eastmoney.com/a/202604233715299382.html
• 來源：Harmonic Drive Systems Reports Fiscal Year 2025 Financial Results — TipRanks / company announcement summary — 2025 — www.tipranks.com/news/company-announcements/harmonic-drive-systems-reports-fiscal-year-2025-financial-results
• 來源：綠的諧波股票交易異常波動公告 — 上海證券交易所 / 綠的諧波 — 2026-06-09 — star.sse.com.cn/disclosure/listedinfo/announcement/c/new/2026-06-09/688017_20260609_MZU2.pdf
• 來源：綠的諧波 688017.SH 快速報價 — Aastocks — 2026-06-12 — www.aastocks.com/tc/cnhk/quote/quick-quote.aspx?shsymbol=688017
• 來源：中大力德 2026 年一季報簡析 — 證券之星 / 搜狐 — 2026-04-29 — www.sohu.com/a/1016012710_115377
• 來源：雙環傳動 2026 年一季報簡析 — 證券之星 / 騰訊新聞 — 2026-04-25 — news.qq.com/rain/a/20260425A01Z3C00
• 來源：豐立智慧 2025 年淨利為 -2616.14 萬元 — 介面新聞 — 2026-04-22 — www.jiemian.com/article/14290471.html
• 來源：綠的諧波年內累計漲幅超 120% / 龍虎榜資料 — 證券時報 — 2026-06-08 — www.stcn.com/article/detail/3948597.html