1. 投資摘要
- 並行科技是北交所稀缺的“超算雲端 + 智算雲端 + 行業算力服務”上市標的，公司自述為國內領先的算力服務和運營提供商，服務人工智慧、高階製造、教育科研、航空航天、生命科學等場景；2025 年營收 11.10 億元、年增率 +69.56%，經營活動現金流量淨額 2.45 億元、年增率 +100.46%。13
- 2026Q1 營收 4.31 億元、年增率 +117.29%，歸母淨利 1,160.61 萬元、年增率 +222.93%，扣非歸母淨利 758.82 萬元、年增率 +126.04%；但合併資產負債率 77.95%、經營現金流量 -1,980.41 萬元，說明增長依賴算力資產與上游資源週轉，不是輕資產 SaaS。2
- AI 暴露不能寫成“全部營收都是 AI”。公司未單列揭露 AI 雲端營收，較硬 proxy 是算力服務與 GPU 資產採購：2026Q1 算力服務營收 4.03 億元、佔集團營收約 93.5%；2023 年 11 月以來揭露的算力裝置採購約 25.95 億元，其中 AI/GPU 算力伺服器及配套裝置 23.31 億元、佔 89.81%。4
- 2026-06-12 新浪行情顯示並行科技收盤 129.07 元；結合 2026-05-26 公告中股權激勵行權後股本 6,058.1955 萬股，測算市值約 78.2 億元。該估值對應 2026Q1 年化營收約 4.5x PS，核心矛盾是利用率與淨利率能否從 Q1 的 2.69% 繼續抬升。267
- 反證閾值：若 2026Q2-Q3 算力服務營收季增率不增、毛利率跌破 18%、資產負債率重新超過 80%、或新增 GPU 採購無法對應預收款/訂單增長，AI 算力雲端擴張邏輯需要下修。24
2. 產業鏈位置
並行科技位於 AI 產業鏈的 infra / cloud 層，業務本質是把 GPU/CPU 伺服器、儲存、網路、IDC、電力和外部算力資源，轉化為可按需呼叫的超算雲端、智算雲端、設計模擬雲端與行業算力服務。它不生產 GPU，不訓練通用大型模型，也不等同於阿里雲端、華為雲端這類全棧公有雲端；更接近“專業算力資源運營商 + HPC/AI 排程平台 + 行業交付服務商”。13
上游主要暴露在 GPU/CPU 伺服器、整機廠、交換器、儲存、IDC、電力、銀行貸款和融資租賃；下游包括科研院所、高校、AI 企業、汽車、高階製造、航空航天、氣象海洋、生命科學等客戶。公司 2025 年報摘要揭露以直銷為主、少量經銷，面向中小客戶提供主動註冊和自助服務，面向重要客戶由銷售團隊做行業化方案。1
3. AI 相關營收拆解（季度橋 + 公式）
| 口徑 | 2025A | 2026Q1 | 公式 / 約束 |
|---|---|---|---|
| 集團營收 | 11.10 億元 | 4.31 億元 | 公司公告口徑；Q1 年化約 17.23 億元，不等於全年展望。12 |
| 算力服務營收 | 10.21 億元 | 4.03 億元 | 2025 來自公司官網圖解；Q1 來自華源證券拆分。34 |
| 算力服務佔比 | 92.0% | 93.5% | 算力服務營收 / 集團營收，是 AI/HPC proxy，不是純 AI 營收。34 |
| 企業類業務營收 | 未單列於摘要 | 3.13 億元 | 企業客戶增長 +168%，更貼近 AI 與產業算力需求。4 |
| 資產端 AI/GPU proxy | 2025 採購 6.30 億元 | 2026 年至 4 月 29 日採購 13.13 億元 | 2023 年 11 月以來採購 25.95 億元，AI/GPU 伺服器及配套 23.31 億元、佔 89.81%。4 |
| AI proxy 上限 | 未單列揭露 | 約 3.62 億元 | 4.0278 億元算力服務營收 × 89.81% 資產端 AI/GPU 佔比；這是研究上限，不是公司揭露營收。4 |
AI 相關營收橋的投研公式為：AI proxy 營收 ≈ 算力服務營收 × AI/GPU 資源佔比 × GPU 利用率 × AI/企業客戶付費佔比。由於公司沒有揭露 AI 雲端獨立營收、單卡時長、單卡 ASP 和利用率，本頁只用算力服務與 AI/GPU 資產作為 proxy，避免把傳統 HPC、設計模擬和科研 CPU 算力全部歸入 AI。14
4. 核心產品（含營收貢獻）
| 產品/平台 | AI / HPC 用途 | 營收貢獻口徑 | 狀態 |
|---|---|---|---|
| 算力服務 | 通用雲端、行業雲端、AI 雲端、設計模擬雲端，面向訓練、推論、模擬和科研計算 | 2025 營收 10.21 億元；2026Q1 營收 4.03 億元 | 集團主營收，2026Q1 毛利率 15.57%。34 |
| 高效能運算系統整合 | 智算中心資源池、軟硬體整合、專案交付 | 2026Q1 營收 2,490 萬元 | 低基數高增長，Q1 毛利率 88.90%，不可簡單年化。4 |
| 高效能運算軟體與技術服務 | Paramon、Paratune、監控與效能最佳化，提高應用和大型模型訓推效率 | 2026Q1 營收 316 萬元 | 高毛利但營收佔比不足 1%，Q1 毛利率 55.66%。4 |
| 算力網路 PaaS / 排程平台 | 多地域、跨網路、跨叢集資源排程 | 未單列揭露 | 是資源利用率與服務體驗的核心抓手。18 |
| MaaS / AI 應用方案 | 大型模型訓練、線上推論、AI 應用 SaaS 化 | 未單列揭露 | 官網產品線已覆蓋大型模型 MaaS、GPU 容器雲端、GPU 高效能算力池等。3 |
5. 上游供應商 / 下游客戶
| 型別 | 名稱/類別 | 暴露 | 投研處理 |
|---|---|---|---|
| GPU/伺服器 | 內蒙古新東吉泰、聯創萬通、山東正雲端、北京有為信通、融科聯創等公告交易對手 | 採購金額大、交付和價格影響毛利 | 2026 年以來多次採購 GPU 伺服器，4 月公告金額不超過 7.17 億元，6 月 4 日不超過 8,163.35 萬元，6 月 12 日不超過 2,624 萬元。59 |
| CPU/儲存/網路 | CPU 伺服器、記憶體、交換器、儲存 | 影響資源池完整性 | AI/GPU 是主投入，周邊裝置決定可用性和叢集效率。45 |
| IDC/電力 | 智算中心、區域能源資源 | 影響折舊、電費、機櫃和可用率 | 毛利率低位說明基礎資源成本是核心變數。24 |
| 融資方 | 銀行貸款、融資租賃、子公司擔保 | 支撐重資產採購 | 2026Q1 籌資現金流量淨額 1.85 億元；6 月公告涉及 2 億元授信擔保。210 |
| 下游 | 科研院所、高校、AI 企業、汽車、高階製造、航空航天、氣象海洋、生命科學 | 需求來自訓練/推論/模擬/科研計算 | 公司官網稱覆蓋 300 多所科研機構、400 多所重點高校及 500 多家頭部企業；具體大客戶營收未單列揭露。8 |
6. 同業硬指標對比表
| 公司 | 相關業務營收 | 年增率 | 毛利率/獲利率 | 現金流量/負債 | 客戶/定位 | 技術代際 | 估值 | 來源 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 並行科技 | 2026Q1 營收 4.31 億元；算力服務 4.03 億元 | +117.29%；算力服務 +108% | Q1 GM 20.03%；NM 2.69%；算力服務 GM 15.57% | Q1 CFO -1,980 萬元；合併資產負債率 77.95% | 專業算力雲端、HPC/AI 行業交付 | GPU 雲端、算力網路排程、Paramon/Paratune | 2026-06-12 測算市值約 78.2 億元 | 2467 |
| 阿里雲端 | 集團雲端分部營收揭露口徑與並行科技不同 | 非完全可比 | 分部獲利率口徑不同 | 大集團資產負債表支撐 | 全棧公有雲端 + AI 模型生態 | 通義、PAI、雲端基礎設施 | 港/美股集團估值，不能直接套用 | 公開集團財報 |
| 華為雲端 | 非上市分部，營收與獲利透明度有限 | 非完全可比 | 未按上市公司口徑完整揭露 | 集團資源支撐 | 政企、運營商、昇騰生態 | 昇騰 + 盤古 + 雲端服務 | 非上市分部 | 公司公開材料 |
| 優刻得 | 公有雲端/混合雲端，與 GPU 專業雲端部分重合 | 需以最新年報復核 | 雲端服務獲利率承壓 | 上市公司揭露 | 中立雲端廠商 | 雲端主機、混合雲端、AI 相關資源 | A 股雲端廠商參考 | 定性參考 |
| CoreWeave | GPU 雲端基礎設施 | 高增長 | 重資產、高客戶集中 | 債務和資本支出重 | 大型模型客戶與 hyperscaler | NVIDIA GPU 雲端 | 美股 AI 雲端參考 | 定性參考 |
結論：並行科技與大雲端廠商的可比性弱，真正可比的是“專業 GPU/HPC 算力雲端”的營收彈性、利用率、融資成本和折舊壓力。並行科技的優勢是北交所上市稀缺性、HPC 行業 know-how 與區域資源池擴張；短板是絕對規模小、毛利率低、負債率高、關鍵採購和客戶結構揭露顆粒度有限。124
7. 護城河
- HPC 與行業應用 know-how：公司長期服務科研、高校、製造模擬、生命科學、氣象海洋、航空航天等客戶，遷移成本來自軟體環境、作業指令碼、資料、服務響應和工程支援，而不只是 GPU 單價。18
- 跨地域算力排程能力：年報摘要揭露公司擁有多地域跨網路跨叢集的算力資源智慧排程、叢集內智慧排程、應用全生命週期監控與分析、應用軟體 SaaS 化平台等核心技術。1
- 資源池投入：2023 年 11 月以來已揭露算力資產採購約 25.95 億元，AI/GPU 伺服器及配套裝置佔 89.81%，說明公司將資產負債表押注到 AI/GPU 資源池。4
- 資質和客戶基礎：截至 2025 年末，公司為國家級高新技術企業、專精特新“小巨人”等，擁有 33 項專利和 181 項軟體著作權；官網揭露覆蓋 300 多所科研機構、400 多所重點高校和 500 多家頭部企業。18
護城河的反證同樣清晰：若 GPU 利用率或價格下行導致算力服務毛利率長期低於 15%-18%，軟體、排程和服務優勢就不足以覆蓋折舊、機房、電力和融資成本。24
8. 財務質量（近 4-6 季度）
| 期間 | 營收 | 歸母淨利 | 經營現金流量 | 資產負債率 | 質量判斷 |
|---|---|---|---|---|---|
| 2023A | 4.96 億元 | -8,049.95 萬元 | 6,125.37 萬元 | 69.44% | 仍處投入期，營收增長未覆蓋費用與折舊。1 |
| 2024A | 6.55 億元 | 1,205.67 萬元 | 1.22 億元 | 76.53% | 扭虧但槓桿上升，雲端資源擴張開始顯性化。1 |
| 2025A | 11.10 億元 | 1,221.80 萬元 | 2.45 億元 | 79.30% | 營收 +69.56%，扣非歸母 -7.46 萬元，盈利質量仍受非經常性損益影響。1 |
| 2026Q1 | 4.31 億元 | 1,160.61 萬元 | -1,980.41 萬元 | 77.95% | 獲利拐點強，但應收賬款、押金和裝置投入消耗現金。2 |
關鍵質量分歧：2025 年經營現金流量為正且增長很快，但 2026Q1 隨業務擴張轉負，原因包括購買商品/接受勞務支付現金 6.45 億元、外採資源押金增加、裝置預付款增加。對重資產算力雲端，淨利不是唯一指標，必須同時看經營現金流量、投資現金流量、合同負債、應收賬款、短期借款和固定資產週轉。2
9. 業績傳導路徑
AI 與科研/製造需求先轉化為 GPU/CPU 資源採購、外部算力合作和智算中心建設，再通過上架進度、利用率、單卡小時價格、預付/後付結構和系統整合專案，傳導到營收與毛利。並行科技的經營公式可以寫成：
營收 = 可用 GPU/CPU 資源規模 × 利用率 × 單位資源價格 + 系統整合專案營收 + 軟體/技術服務營收
經營獲利 = 營收 × 毛利率 - 銷售費用 - 管理費用 - 研發費用 - 財務費用 - 股權激勵費用
2026Q1 已經看到規模傳導到營收和獲利：營收年增率 +117.29%、歸母淨利年增率 +222.93%。但現金流量鏈條仍偏重：合併經營現金流量 -1,980 萬元、投資現金流量 -5,103 萬元、籌資現金流量 +1.85 億元。也就是說，短期股價最敏感的不是“採購多少 GPU”，而是採購後能否形成高利用率、預收款、低壞賬和毛利率修復。24
10. SOTP 估值表
| 情景 | 2026E 營收 | 淨利率 | 淨利 | 估值方法 | 測算市值 | 股價 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| Bear | 14.0 億元 | 2.5% | 0.35 億元 | 60x PE / 1.5x PS 取低 | 21 億元 | 不折算每股 |
| Base | 17.2 億元 | 5.0% | 0.86 億元 | 90x PE / 4.5x PS 交叉驗證 | 77 億元 | 不折算每股 |
| Bull | 22.0 億元 | 7.0% | 1.54 億元 | 90x PE / 6.0x PS 取低 | 132 億元 | 不折算每股 |
| 估值錨：2026-06-12 收盤價 129.07 元，按股權激勵行權後 6,058.1955 萬股測算市值約 78.2 億元；這與 Base 情景接近，說明市場已把 2026Q1 年化營收和淨利率修復計入較多。SOTP 的真實分部應為“算力服務 + 系統整合 + 軟體/技術服務”，但系統整合和軟體當前營收太小，估值權重主要仍由算力服務決定。2467 |
11. 催化（帶時點）
- [已發生] 2026-04-03：公司揭露 2025 年報摘要，營收 11.10 億元、經營現金流量 2.45 億元、合併資產負債率 79.30%。1
- [已發生] 2026-04-23：公司官網圖解揭露 2025 年算力服務營收 10.21 億元、年增率 +66.31%。3
- [已發生] 2026-04-29：2026Q1 營收 4.31 億元、歸母淨利 1,160.61 萬元、扣非歸母淨利 758.82 萬元。2
- [已發生] 2026-04-24 至 2026-06-12：公司連續揭露 GPU/記憶體等資產採購，4 月金額不超過 7.17 億元，6 月 4 日不超過 8,163.35 萬元，6 月 12 日不超過 2,624 萬元。59
- [後續] 2026Q2-Q3：驗證新增資源池是否轉化為算力服務營收、合同負債、毛利率修復和正經營現金流量。
12. 核心風險（帶情景）
- 利用率風險：若新增 GPU 上線快於訂單，折舊、IDC、電力和融資成本會先行確認，算力服務毛利率可能維持在 15%-18% 低位。24
- 價格戰風險：若大雲端廠商或區域智算中心下調 GPU 租賃價格，並行科技需要靠行業服務和排程效率抵消 ASP 下行，否則營收增長會被毛利率下降抵消。
- 槓桿與現金流量風險：2026Q1 合併資產負債率 77.95%，經營現金流量為負；若應收賬款繼續上升且外採押金增加，融資依賴會提高。2
- 交付風險：6 月媒體報道指出 GPU 供應緊張和交付時限仍可能影響採購專案；若裝置交付延遲，會影響上架和營收確認。9
- 客戶集中與揭露風險：公司因客戶和供應商商業秘密存在資訊豁免，具體大客戶、供應商金額和單一 AI 客戶營收未完整公開，投資人只能用分業務營收、合同負債和應收賬款交叉驗證。1
- 估值風險：若 2026 年淨利率不能從 Q1 的 2.69% 向 5% 靠攏，約 78 億元市值對應的隱含 PE 將顯著偏高。267
13. 追蹤指標
| 頻率 | 指標 | 閾值 | 來源 |
|---|---|---|---|
| 季度 | 算力服務營收 | 年增率 >60% 為強；低於 40% 視為斜率放緩 | 季報/年報 |
| 季度 | 算力服務毛利率 | >20% 為修復；<18% 為警戒 | 分業務揭露/研究報告 |
| 季度 | 經營現金流量 | 連續兩個季度為負需解釋 | 現金流量量表 |
| 季度 | 合同負債與應收賬款 | 合同負債增長優於應收增長為正面 | 資產負債表 |
| 季度 | 資產負債率 | >80% 且籌資現金流量依賴上升為風險 | 資產負債表 |
| 月度/公告 | GPU/伺服器採購金額與交付 | 採購公告後 1-2 個季度應體現營收 | 北交所/巨潮/新浪公告 |
| 行業 | GPU 租賃價格與大雲端廠商報價 | 單卡價格連續下行 >10% 為負面 | 渠道報價/雲端廠商官網 |
14. 最新事件
- [已發生] 2026-04-29：並行科技釋出 2026Q1 報告，營收 4.31 億元、年增率 +117.29%，歸母淨利 1,160.61 萬元、年增率 +222.93%。2
- [已發生] 2026-05-04：華源證券揭露 Q1 分業務資料，算力服務、高效能運算系統整合、軟體與技術服務營收分別為 40,278 萬元、2,490 萬元、316 萬元。4
- [已發生] 2026-05-26：股權激勵行權後註冊資本/股本總額變更為 60,581,955 股，本頁用該股本測算 6 月 12 日市值。7
- [已發生] 2026-06-04：公司揭露擬採購 GPU 算力伺服器和記憶體，合計金額預計不超過 8,163.35 萬元。5
- [已發生] 2026-06-12：公司揭露擬向內蒙古新東吉泰採購 GPU 算力伺服器，金額預計不超過 2,624 萬元；同日新浪行情收盤價 129.07 元。69
15. 來源
- 來源：北京並行科技股份有限公司 2025 年年度報告摘要 — 巨潮資訊 / 北交所公告 PDF — 2026-04-03 — dataclouds.cninfo.com.cn/sjother2/bse_onmarket/2026/20260403/5191b0d82f5811f1a51dfa163e296ac0.pdf
- 來源：北京並行科技股份有限公司 2026 年第一季度報告 — 新浪財經公告原文 / 北交所公告轉載 — 2026-04-29 — vip.stock.finance.sina.com.cn/corp/view/vCB_AllBulletinDetail.php?stockid=920493&id=12274695
- 來源：一圖讀懂 | 並行科技 2025 年財報 — 並行科技官網 — 2026-04-23 — www.paratera.com/news_des/171.html
- 來源：華源證券：《並行科技(920493.BJ) 2026Q1 歸母淨利 yoy+223%》— 東方財富 PDF — 2026-05-04 — pdf.dfcfw.com/pdf/H3_AP202605041821954972_1.pdf
- 來源：並行科技擬採購 GPU 算力伺服器、記憶體 — 每日經濟新聞 / ZAKER 轉引公告 — 2026-06-04 — app.myzaker.com/news/article.php?pk=6a22a89e8e9f092811624767
- 來源：新浪行情介面 bj920493 — 新浪財經 — 2026-06-12 收盤 129.07 元 — hq.sinajs.cn/list=bj920493
- 來源：北京並行科技股份有限公司 2024 年股權激勵計劃預留授予部分第二個行權期行權結果公告 — 巨潮資訊 PDF — 2026-05-26 — dataclouds.cninfo.com.cn/sjother2/bse_onmarket/bse/2026/20260526/8d7edeca42788547a901917fc0f4592a.pdf
- 來源：並行科技投資者關係 / 公司概況 — 並行科技官網 — accessed 2026-06-15 — www.paratera.com/investor.html
- 來源：每日經濟新聞：需求激增刺激上游服務商，並行科技又揭露 GPU 算力伺服器採購計劃 — 2026-06-13 — www.nbd.com.cn/articles/2026-06-13/4425589.html
- 來源：並行科技：全資子公司擬為母公司提供 2 億元擔保 — 搜狐 / 雷達財經轉引公告 — 2026-06-12 — m.sohu.com/a/1035851883_121948396