是德科技

1. 投資摘要

• Keysight 是電子設計、模擬、測試與驗證平台公司，AI 相關營收來自 AI data center 高速互連、半導體、網路、光/射頻、協議驗證和電子設計自動化相關測試；FY2026Q2 營收 17.17 億美元、訂單 20.51 億美元、GAAP 淨利 3.49 億美元、FCF 4.72 億美元，均創強勢週期訊號。8021
• 業務分部看，CSG FY2026Q2 營收 12.31 億美元、年增率 +35%，EISG 營收 4.86 億美元、年增率 +24%；AI 資料中心、商業通訊、半導體和通用電子共同驅動，而不是單一裝置週期。8021
• 財務質量強：FY2026Q2 gross profit = 17.17-5.39 = 11.78 億美元，GAAP GM 68.6%；FCF margin = 4.72/17.17 = 27.5%。這解釋了 Keysight 在 AI 產業鏈中雖不賣 GPU，卻能享受高毛利測試軟體/儀器溢價。8021
• Q3 FY2026 展望營收 17.30-17.50 億美元，中點年增率約 +29%；非 GAAP EPS 2.43-2.49 美元。若訂單持續高於營收，說明 AI/高速互連測試需求仍在積壓。8021
• 2026-05-27 美股估值需以當日完整收盤確認；可得搜尋結果顯示 KEYS 2026-05-28 盤中約 339.75 美元，因未取得 2026-05-27 A/B 行情終值，本頁估值以情景和公司稀釋股數 1.73 億股推算，行情項標 C 級待複核。8022

2. 公司概況與發展沿革

Keysight 源自 Agilent/HP 測試測量體系，當前定位為設計、模擬、驗證、製造和部署全生命週期測試解決方案供應商。公司服務通訊、工業自動化、航空航天與國防、汽車、半導體、通用電子等市場，AI 影響通過高速資料傳輸、晶片複雜度和資料中心網路進入公司訂單。80218023

管理層：FY2026Q2 新聞稿中 CEO 為 Satish Dhanasekaran。公司是 S&P 500 成分股，採用美國 GAAP，財政年截至 10 月 31 日。8021

3. 商業模式拆解

分部	FY2026Q2 營收	年增率	主要產品/客戶	AI 相關性
CSG	12.31 億美元	+35%	無線/有線通訊、網路、航空國防	AI data center 網路、光互連、協議測試
EISG	4.86 億美元	+24%	汽車、能源、半導體、通用電子	半導體測試、功率/電子系統驗證
集團	17.17 億美元	+31%	儀器、軟體、服務	AI 基礎設施測試平台

營收機制包括硬體儀器銷售、軟體許可、維護/服務、系統整合和解決方案專案。定價隨測試精度、頻寬、協議複雜度和自動化軟體提升。客戶通常是半導體設計/製造、網路裝置、雲端/資料中心、國防和汽車企業。

4. AI 相關業務深度拆解

公司未揭露 AI 營收。本頁用三類 proxy：

1. CSG 中商業通訊增長，FY2026Q2 commercial communications +40%，與 AI data center 網路、800G/1.6T、光模組和高速 SerDes 測試相關。8021
2. EISG 中 semiconductor end market 雙位數增長，與先進晶片驗證、功率和製造測試相關。8021
3. 軟體和服務佔比，2025Q2 投資者材料曾揭露 software and services 為整體營收 36%、recurring revenue 為 28%，說明盈利並非純硬體週期。8024

季度橋：

AI proxy revenue = CSG × AI data-center/network exposure
                 + EISG × semiconductor exposure
                 + software/service attach

由於公司不揭露上述 exposure，本頁不硬拆具體美元數。更可驗證的領先指標是訂單：FY2026Q2 訂單 20.51 億美元，book-to-bill = 20.51/17.17 = 1.19，顯示需求強於當季營收。8021

5. 產業鏈位置

Keysight 位於 chip-core / test & measurement / design validation 層。上游依賴高階 ADC/DAC、射頻器件、光電器件、精密製造和軟體研發；下游連線晶片設計公司、雲端廠、網路裝置商、晶圓廠、封測廠、汽車和國防客戶。

AI 傳導鏈：

NVIDIA / Broadcom / hyperscaler ASIC / AI networking
  -> SerDes、PCIe、Ethernet、optical、RF、power integrity 複雜度上升
  -> 研發驗證 + 量產測試 + 合規測試需求
  -> Keysight 儀器、軟體、服務訂單

字典錨：NVIDIA [NVDA]、Broadcom [AVGO]、Microsoft/Azure [MSFT]、AWS [AWS] 是下游 AI 資料中心需求的主要代表。

6. 競爭格局與市場份額

Keysight 的市場份額按子行業分散，公開 A/B 級統一市佔率不足。可比公司：

公司	業務	最新增長	GM/獲利	AI 暴露	反證
Keysight	測試測量/EDA/驗證	Q2 營收 +31%	GM 68.6%	AI data center + semiconductor	orders < revenue
Teradyne	半導體自動測試	AI test 強	[未充分揭露]	AI/HBM/SoC test	半導體測試降溫
Advantest	ATE	HBM/GPU test	[未充分揭露]	AI accelerator test	客戶 capex 延後
Rohde & Schwarz	通訊測試	私營	[未充分揭露]	RF/通訊	資料有限
Anritsu	通訊測試	[未充分揭露]	[未充分揭露]	5G/網路	增長弱
NI/Emerson	自動化測試	Emerson 內部	[未充分揭露]	工業測試	整合風險

競爭演化：AI 訓練叢集和推論叢集把瓶頸從單晶片算力擴充套件到鏈路、功耗、散熱、協議和系統穩定性，利好跨域測試平台。Keysight 的優勢是覆蓋從模擬到驗證再到現場部署；劣勢是營收仍受客戶研發/資本支出週期影響。

7. 護城河

1. 技術寬度：高速數字、光、RF、協議、電源完整性和軟體模擬一體化，客戶難以用單點工具替代。
2. 客戶繫結：測試流程嵌入研發和量產認證，遷移成本高。
3. 毛利證據：FY2026Q2 GAAP GM 68.6%、FCF margin 27.5%，說明軟體/服務和高階儀器形成溢價。8021
4. 訂單領先：FY2026Q2 book-to-bill 1.19，強於普通儀器週期。8021

8. 財務深度分析

期間	營收	訂單	GAAP GM	GAAP 淨利	CFO	FCF	FCF margin
FY2025Q2	13.06 億美元	13.16 億美元	62.3%	2.57 億美元	4.84 億美元	4.57 億美元	35.0%
FY2026Q2	17.17 億美元	20.51 億美元	68.6%	3.49 億美元	5.01 億美元	4.72 億美元	27.5%
FY2026H1	33.17 億美元	36.96 億美元	65.5%	6.30 億美元	待拆	待拆	待拆

FY2026Q2 存在關稅退款會計影響：公司確認 1.00 億美元其他流動資產、成本端衝回 9,300 萬美元、營收端因客戶退款負債衝減 4,000 萬美元。因此 Q2 毛利率存在一次性抬升，分析 FY2026Q3 時需剔除該因素。8021

資產負債：2026-04-30 現金及受限現金 24.3 億美元，長期債務 18.32 億美元、流動債務 6.99 億美元，總資產 117.38 億美元。淨債務約 1.0 億美元，財務彈性較強。8021

9. 業績傳導路徑

AI 資料中心網路 / GPU / ASIC / 光互連複雜度提升
  -> 客戶研發驗證和量產測試專案增加
  -> Keysight orders > revenue
  -> 營收確認 + 軟體服務 attach
  -> 高毛利和 FCF 轉化
  -> 估值跟隨訂單可見性上修

彈性：若 FY2026H2 營收按 Q3 展望中點 17.4 億美元、Q4 18.0 億美元，則 FY2026 全年營收約 68.6 億美元；若 GAAP 淨利率保持 20%，淨利約 13.7 億美元。

10. 估值

因未取得 2026-05-27 完整收盤 A/B 價格，使用 339.75 美元盤中 C 級錨和 1.73 億稀釋股數估算市值約 588 億美元，待用正式歷史收盤複核。80218022

情景	FY2026E 營收	淨利率	淨利	PE	股權價值
熊	66 億美元	17%	11.2 億美元	30x	337 億美元
中	68.6 億美元	20%	13.7 億美元	40x	549 億美元
牛	72 億美元	22%	15.8 億美元	48x	760 億美元

中性情景隱含股權價值敏感性約 317 美元，牛市情景約 439 美元。上述數值僅用於估值敏感性拆解，不構成目標價、評等或交易建議；若剔除關稅退款後 GM 仍高於 64%、orders 持續高於 revenue，可支援牛市倍數。

11. 催化因素

時點	催化	閾值
FY2026Q3	營收兌現	>17.4 億美元
FY2026Q3	訂單	book-to-bill >1.05
2026H2	AI data center 測試訂單	CSG 繼續 >25% 增長
2027	1.6T/下一代 SerDes	新產品 attach

12. 核心風險

風險	情景	影響
關稅會計擾動	Q2 毛利不可持續	GM 回落
研發預算週期	客戶推遲專案	orders < revenue
AI 網路節奏	800G/1.6T 推遲	CSG 降速
競爭	ATE/通訊測試對手降價	毛利受壓
高估值	增速回落	PE 壓縮

13. 歷史復盤

Keysight 股價通常跟隨通訊/半導體研發週期、訂單和獲利率變化。2026 年的變化是 AI 資料中心把測試需求從傳統通訊週期擴充套件到雲端廠、高速互連和半導體系統驗證，FY2026Q2 的訂單突破 20 億美元是關鍵節點。8021

14. 追蹤指標

頻率	指標	閾值	來源
季	Orders	book-to-bill <1 負面	財報
季	CSG revenue growth	<15% 負面	財報
季	EISG semiconductor	低雙位數以下負面	管理層評論
季	GM 剔除一次性	<63% 負面	10-Q
年	軟體/服務佔比	提升為正面	年報/IR

15. 最新事件

1. [已發生] 2026-05-19，Keysight 揭露 FY2026Q2 營收 17.17 億美元、訂單 20.51 億美元。8021
2. [已發生] FY2026Q2，CSG 營收 12.31 億美元、年增率 +35%。8021
3. [已發生] FY2026Q2，EISG 營收 4.86 億美元、年增率 +24%。8021
4. [展望] FY2026Q3 營收 17.30-17.50 億美元、non-GAAP EPS 2.43-2.49 美元。8021
5. [已發生] FY2026Q2，公司記錄 IEEPA 關稅退款相關會計影響。8021

16. 誤讀糾偏

誤讀 1：Keysight 不是 AI 公司，所以沒有 AI 彈性

實際情況：AI 資料中心瓶頸擴散到網路、光互連、協議和電源完整性，測試驗證是算力落地前置環節；Q2 訂單和 CSG 增長已體現彈性。8021

誤讀 2：Q2 毛利率可以線性外推

實際情況：Q2 包含關稅退款衝回，對 GM 有一次性正貢獻，需看 Q3 剔除後水平。8021

17. 來源

• 來源：Keysight Technologies Reports Second Quarter 2026 Results — Keysight — 2026-05-19 — investor.keysight.com/investor-news-and-events/financial-press-releases/press-release-details/2026/Keysight-Technologies-Reports-Second-Quarter-2026-Results/default.aspx
• 來源：KEYS stock quote snapshot — TECHi / market quote — 2026-05-28 — www.techi.com/quote/KEYS/
• 來源：Keysight Annual Reports page — Keysight IR — accessed 2026-05-29 — investor.keysight.com/financial-information/annual-reports/default.aspx
• 來源：Keysight Q2 FY2025 results presentation — Keysight — 2025 — s22.q4cdn.com/444849635/files/doc_earnings/2025/q2/presentation/Q2-25-Results-Presentation.pdf
• 來源：NVIDIA data dictionary anchor — local project — 2026-05-28 — [NVDA]
• 來源：Broadcom data dictionary anchor — local project — 2026-05-28 — _codex_output/v2/data/live/broadcom.yaml
• 來源：Microsoft data dictionary anchor — local project — 2026-05-28 — _codex_output/v2/data/live/microsoft.yaml
• 來源：AWS dictionary anchor — local project — 2026-05-28 — [AWS]