燦芯股份

1. 投資摘要

• 燦芯股份是 A 股科創板的一站式晶片定製服務公司，核心角色不是銷售自有 AI 加速卡或 GPU，而是為客戶做 ASIC/SoC 定義、IP 選型及授權、架構設計、邏輯設計、物理設計、設計資料校驗、流片方案設計，並在客戶需要時承接量產服務；AI 產業鏈定位應寫作“AI 晶片研發與國產工藝落地的設計服務層”。15
• 2025 年公司營業營收 7.2445 億元，年增率 -33.52%；歸母淨利 -1.1032 億元；經營現金流量 1,858.79 萬元；綜合毛利率 15.98%，較 2024 年下降 9.23pct。營收和獲利下滑主要來自部分客戶需求變化導致量產業務下降，以及研發費用率抬升。1
• 業務結構出現分化：2025 年晶片設計業務營收 3.6733 億元，年增率 +30.69%；完成流片驗證專案 275 個，年增率 +44.74%；晶片量產業務營收 3.5712 億元，年增率 -55.83%。這說明研發側專案活躍度恢復，但量產放量尚未同步。14
• AI 相關營收不能單列成確定數字。公司揭露的 AI 關聯證據主要是端側 AI 平台、AI ISP、NPU、NoC、高速 SerDes、DDR5、PCIe、TCAM、YouSiP 與 2.5D/3D 互連等研發與平台能力；年報明確提及相關 IP 可支援資料中心 AI 加速晶片、AI 計算、AI 推論晶片等場景，但未揭露 AI 客戶營收。1
• 反證閾值：若 2026 年晶片設計營收不能延續正增長、在手訂單不能轉化為量產營收、綜合毛利率仍低於 18%、或研發投入無法沉澱為可複用 IP/平台，公司“AI 賣鏟人”邏輯應降級為普通設計外包週期股。14

2. 產業鏈位置

燦芯股份位於 AI 晶片產業鏈的“設計實現服務 + IP 平台”層。上游是晶圓代工廠、封測廠、EDA/IP 供應商和工藝平台；下游是晶片設計公司、系統廠商，以及需要定製化 SoC/ASIC 的物聯網、工業控制、消費電子、網路通訊、智慧城市、汽車電子和端側 AI 客戶。公司採用 Fabless 模式，不擁有晶圓廠，主要通過一站式晶片定製服務將客戶需求轉化為可流片、可驗證、可量產的晶片產品。1

與 GPU/ASIC 原廠相比，燦芯不直接賺終端晶片 ASP，而賺研發專案、IP 複用和部分量產管理/供應鏈服務的錢；與 EDA/IP 公司相比，燦芯的 IP 研發目標更多服務於 SoC 定製主業，年報未把 IP 授權作為獨立分部揭露；與晶圓廠相比，燦芯的價值在工藝理解、設計資料校驗、流片方案和專案交付，不承擔重資產產線投資。15

3. AI 相關營收拆解（季度橋 + 公式）

口徑	2024A	2025A	2026Q1	公式 / 約束
集團營收	10.8966 億元	7.2445 億元	1.7128 億元	年報 / 季報揭露營業營收。124
晶片設計業務	2.8106 億元	3.6733 億元	0.58 億元	AI 研發專案更可能先體現在設計業務，但公司未單列 AI 營收。14
晶片量產業務	8.0860 億元	3.5712 億元	1.14 億元	量產營收取決於客戶晶片出貨，2025 年下滑 55.83%。14
流片驗證專案數	190 個（由 2025 年 +44.74% 倒算）	275 個	未揭露	設計活躍度 proxy，不等於營收確認額。1
在手訂單	8.07 億元	9.00 億元	9.22 億元	含稅；Q1 末設計 4.08 億元、量產 5.14 億元。124

AI 營收估算公式只能做定性：AI 設計專案數 × 單專案 NRE / 里程碑確認 + AI 客戶量產訂單 × 供應鏈服務毛利 + 自研 IP 複用次數 × 授權/服務溢價。當前缺口在於公司未揭露“AI 客戶數、AI 專案營收、AI 量產 SKU 或 AI 版稅”，因此不能把高速介面、端側 AI 平台或網路通訊營收全部歸為 AI。

4. 核心產品（含營收貢獻）

產品 / 平台	AI 用途	營收貢獻口徑	狀態
一站式晶片定製服務	AI SoC、邊緣推論晶片、網路通訊晶片從定義到流片	2025 年全部營收均來自一站式晶片定製服務	主業務；設計業務 3.67 億元、量產業務 3.57 億元。1
高速介面 IP：DDR、SerDes、PCIe、MIPI、USB、Ethernet 等	AI 晶片的高速互連、儲存介面、板級通訊	未作為獨立營收分部揭露	多個 28nm 平台驗證/量產交付；22nm DDR5 IP 設計完成。16
32Gbps SerDes / PCIe 5 / 28Gbps Ethernet 版面配置	資料中心、車載高速影片、乙太網路 PHY	未揭露營收	28nm 平台設計完成並進入流片驗證階段。1
TCAM IP	高階交換器、路由器、ACL/路由錶快速查詢	未揭露營收	28HKC+ TCAM IP 已成功流片並測試通過，官網稱可用於高階交換器、路由器。7
端側 AI 平台	AI ISP、CPU、NPU、NoC、SerDes 整合，面向影像識別與端側推論	研發平台，未揭露商業營收	第二版設計迭代完成並通過 FPGA 原型驗證。1
YouSiP 矽驗證平台	原型設計參考、縮短設計到流片週期	平台能力，未揭露獨立營收	官網稱 YouIP 與 YouSiP 經過完整流片測試驗證。56

5. 上游供應商 / 下游客戶

型別	名稱 / 類別	暴露	投研處理
Foundry	中國大陸自主工藝平台、SMIC 等公開年報案例涉及的平台	工藝支援、光罩、晶圓產能、良率和交期決定專案風險	不把代工廠產能等同於公司訂單；追蹤先進/成熟工藝平台適配進展。1
封測	封裝廠、測試廠	公司在設計階段考慮封裝、測試硬體方案，並可向客戶提供量產服務	量產業務毛利受晶圓、封測、材料成本影響。1
EDA / 第三方 IP	EDA 工具、ARM/RISC-V 生態、第三方介面 IP	設計效率、IP 授權成本與出口限制風險	關注國產替代與自研 IP 複用率。1
下游客戶	晶片設計公司、系統廠商	2025 年晶片設計公司客戶營收佔 75.40%，系統廠商佔 14.44%	客戶名字未揭露；避免把某客戶對映為 AI 大客戶。1
客戶集中度	前五大客戶	2025 年前五大客戶銷售額 2.1660 億元，佔 29.90%；2024 年為 4.6391 億元，佔 42.57%	集中度下降改善單客戶暴露，但也反映大客戶量產下滑。12

6. 同業硬指標對比表

公司	相關業務營收	年增率	毛利率	經營現金流量	訂單 / AI 暴露	技術代際	估值處理	來源
燦芯股份	2025 營收 7.24 億元	-33.52%	15.98%	0.19 億元	2026Q1 末在手訂單 9.22 億元；AI 未單列	28nm IP、22nm DDR5、端側 AI 平台	用營收與訂單轉化，不宜用盈利倍數	14
芯原股份	2025 營收 31.52 億元	+35.77%	未在本頁直接採用	未在本頁直接採用	2026Q1 新簽訂單中 AI 算力相關佔比 91.37%	雲端側 AI ASIC + IP	規模與訂單顯著強於燦芯	9
國芯科技	2025 營收 5.32 億元	年報摘要揭露	未在本頁直接採用	未在本頁直接採用	2026Q1 AI 與先進計算營收 2,672.19 萬元	定製服務 + 自主晶片	業務更偏自主晶片/安全/汽車	10
創意電子 / GUC	未在本頁取數	不適用	不適用	不適用	台積電生態 ASIC 設計服務	先進製程 ASIC	作為模式參照，不做數字比較	定性參照

對比結論：燦芯的優點是小體量、研發專案數量恢復、在中國大陸工藝平台與端側 AI/高速介面 IP 上持續投入；短板是 2025 年量產營收斷崖式下滑、毛利率低於設計服務理想狀態、AI 訂單揭露透明度弱。與芯原相比，燦芯更像本土 ASIC 設計服務和 IP 平台的中小盤彈性標的，而非已經被 AI ASIC 訂單明確驗證的龍頭。

7. 護城河

1. 全流程交付經驗：公司服務覆蓋晶片定義、IP 選型及授權、架構設計、邏輯設計、物理設計、設計資料校驗、流片方案設計和量產，核心在降低客戶一次流片失敗風險。1
2. 本土工藝適配：公司年報反覆強調中國大陸自主先進工藝的晶片定製能力，並揭露國產測試機臺晶片、智慧網路晶片、工業 5G 晶片等專案進展。1
3. 可複用 IP 庫：DDR、SerDes、PCIe、MIPI、USB、ONFI、PSRAM、EMMC、Ethernet、ADC、PLL、PMU、TCAM 等 IP 覆蓋 SoC 關鍵介面和模擬模組，能提高交付效率並增強方案粘性。1
4. AI 與先進封裝方向的研發卡位：端側 AI 平台通過 FPGA 原型驗證；公司同時提到與封裝廠開發 2.5D/3D 互連方案，適配 Chiplet 高頻寬、低延遲需求。1
5. 研發隊伍擴張：2025 年研發投入 1.7917 億元，佔營收 24.73%；研發人員 212 人，佔員工 61.27%，碩士及以上 124 人。14

8. 財務質量（近 4-6 季度）

期間	營收	毛利率 / 獲利	現金流量	質量判斷
2024A	10.90 億元	綜合毛利率 25.21%；歸母淨利 0.61 億元	CFO 0.09 億元	量產業務 8.09 億元支撐營收，但設計業務下降。2
2025Q1	1.39 億元	歸母淨利 -0.26 億元	未單列使用	低基數季度，費用剛性壓獲利。1
2025Q2	1.43 億元	半年報階段毛利率仍承壓	未單列使用	量產業務季增率改善但不足以覆蓋費用。1
2025Q3	1.86 億元	前三季度仍虧損	未單列使用	營收連續回升，設計專案活躍。1
2025Q4	2.56 億元	年度歸母淨利 -1.10 億元	年度 CFO 0.19 億元	單季營收最高，說明需求修復，但全年虧損已形成。1
2026Q1	1.71 億元	歸母淨利 -0.285 億元	未單列使用	營收年增率 +23.39%，量產業務年增率 +82.29%；獲利仍未轉正。34

財務質量的關鍵問題不是現金流量失控，而是毛利率和營收規模無法覆蓋研發費用。2025 年營業成本 6.0868 億元，研發費用 1.7917 億元，管理費用 0.7299 億元；當綜合毛利率只有 15.98% 時，研發投入越積極，短期獲利表壓力越大。1

9. 業績傳導路徑

燦芯的 AI 傳導不是“AI 伺服器出貨即營收”，而是四段式：

階段	經營指標	財務體現	領先 / 滯後
客戶啟動 AI / 端側 AI / 網路通訊晶片專案	設計專案數、流片專案數、在手設計訂單	晶片設計業務 NRE 營收	領先指標
IP 複用與平台匯入	DDR、SerDes、PCIe、TCAM、ADC、YouSiP 複用	提升交付效率和毛利率，未單列營收	質量指標
客戶晶片驗證成功	樣片交付、客戶驗收、NTO/風險量產	設計營收確認、量產訂單形成	中間指標
客戶終端出貨	量產訂單、晶圓與封測交付	晶片量產業務營收	滯後且彈性最大

2025 年的矛盾在於第一段改善明顯：設計業務 +30.69%、流片專案 +44.74%、在手訂單 9.00 億元；但第四段惡化：量產業務 -55.83%。因此 2026 年最重要的不是繼續講 AI 方向，而是驗證“設計專案能否轉為量產訂單、量產訂單能否轉為毛利”。14

10. SOTP 估值表

情景	2026E 營收假設	毛利率假設	估值方法	股權價值區間	股權價值敏感性
Bear	8.0 億元	15%-17%	1.5x Sales；虧損延續	12 億元	不折算每股
Base	10.0 億元	20%-23%	3.0x Sales；訂單轉化但獲利低	30 億元	不折算每股
Bull	13.0 億元	25%-28%	5.0x Sales；AI/IP 平台形成溢價	65 億元	不折算每股
該 SOTP 是經營情景表，不是交易建議。由於公司 2025 年虧損，PE 失效；用 PS 的前提是營收恢復、毛利率修復、訂單可轉化。若 2026Q1 末 9.22 億元在手訂單能夠在一年內高比例轉化，Base 才有支撐；若設計專案繼續增長但量產業務毛利不修復，估值應更接近 Bear。14

11. 催化（帶時點）

• [已發生] 2025-03-21：推出基於 28HKD 0.9V/2.5V 平台的 DDR3/4、LPDDR3/4 Combo IP，覆蓋 DDR3、DDR3L、DDR4、LPDDR3、LPDDR4 等協議。8
• [已發生] 2025-05-27：推出 28HKC+ 平台 TCAM IP，面向高階交換器、路由器等高速查詢場景。7
• [已發生] 2025-08-14：推出 PCIe 4.0 PHY IP，支援 2.5Gbps 至 16Gbps，並覆蓋 PCIe Gen4/3/2/1 等標準，官網稱可用於 AI/機器學習、高效能運算、邊緣計算、5G 基站等場景。6
• [已發生] 2026-04-17：揭露 2025 年報，設計業務增長、量產業務下滑、全年虧損，市場需要重新評估訂單質量。1
• [已發生] 2026-06-10 至 2026-06-11：投資者調研揭露 2026Q1 營收 1.71 億元、在手訂單 9.22 億元，並明確後續重點版面配置汽車電子、端側 AI、AI+IoT。4
• [待驗證] 2026 年內：工業 5G 晶片、車規 ECU 晶片等專案預計流片；若順利，會增強國產工藝平台和高可靠場景背書。1

12. 核心風險（帶情景）

• 量產需求不及預期：2025 年量產業務營收 3.57 億元，年增率 -55.83%，已經證明客戶需求變化會直接拖累營收。若 2026 年量產業務無法恢復，設計營收增長難以覆蓋費用。1
• 毛利率風險：2025 年綜合毛利率 15.98%，晶片設計業務毛利率 15.08%，量產業務毛利率 16.91%；部分戰略專案策略性定價會繼續壓制短期盈利。1
• AI 敘事兌現風險：公司揭露的是 AI 相關平台、IP 和應用方向，未揭露 AI 營收。若投資人把其等同於 AI ASIC 訂單公司，會高估業績彈性。1
• 研發投入回報風險：2025 年研發費用率 24.73%。若 22nm DDR5、32Gbps SerDes、端側 AI 平台、2.5D/3D 互連等不能形成客戶訂單，費用投入將變成獲利壓力。1
• 供應鏈與工藝風險：晶圓、光罩、封測、EDA、第三方 IP 均可能影響流片週期和成本；先進工藝專案一次流片失敗會推遲營收確認並增加成本。1
• 客戶結構風險：2025 年晶片設計公司客戶營收佔 75.40%，若下游 Fabless 融資或終端出貨疲弱，研發預算和量產訂單都會受壓。1

13. 追蹤指標

頻率	指標	閾值	來源
每季度	晶片設計業務營收	年增率正增長且季增率不惡化	季報 / IR
每季度	晶片量產業務營收	2026 單季需穩定超過 1.1 億元	季報 / IR
每季度	綜合毛利率	>20% 才能看到經營槓桿；<18% 警戒	季報 / 年報
每季度	在手訂單	>9 億元且設計/量產結構均衡	IR / 年報
半年	流片驗證專案數	年增率增長且失敗率不抬升	年報 / 半年報
半年	自研 IP 進展	32Gbps SerDes、DDR5、TCAM、PCIe 是否客戶匯入	官網 / 年報
半年	研發費用率	下降不是唯一目標，但需伴隨營收恢復	財報

14. 最新事件

1. [已發生] 2026-04-17：公司揭露 2025 年營業營收 7.24 億元、歸母淨利 -1.10 億元、綜合毛利率 15.98%，全年不分紅。1
2. [已發生] 2026-04-29：2026Q1 營業營收 1.71 億元，年增率增長 23.39%；歸母淨虧損 2,852.94 萬元。3
3. [已發生] 2026-06-12 揭露的投資者活動記錄表顯示，2026Q1 晶片設計業務營收 0.58 億元、量產業務 1.14 億元；截至 2026-03-31 在手訂單 9.22 億元。4
4. [已發生] 2025-08-14：公司官網揭露 PCIe 4.0 PHY IP，明確覆蓋人工智慧與機器學習、高效能運算、邊緣計算、5G 通訊基站等應用場景。6
5. [待驗證] 2026：年報揭露工業 5G 晶片、車規 ECU 晶片預計年內流片；若兌現，將對車規、工業和邊緣 AI 場景形成新增案例。1

15. 來源

• 來源：燦芯股份 2025 年年度報告 — 燦芯股份 / 新浪財經公告映象 — 2026-04-17 — file.finance.sina.com.cn/211.154.219.97%3A9494/MRGG/CNSESH_STOCK/2026/2026-4/2026-04-17/12101550.PDF
• 來源：燦芯股份 2024 年年度報告 — 燦芯股份 / 新浪財經公告映象 — 2025-04-28 — file.finance.sina.com.cn/211.154.219.97%3A9494/MRGG/CNSESH_STOCK/2025/2025-4/2025-04-28/11013371.PDF
• 來源：燦芯股份 2026 年第一季度報告 — 燦芯股份 / 新浪財經公告映象 — 2026-04-29 — file.finance.sina.com.cn/211.154.219.97:9494/MRGG/CNSESH_STOCK/2026/2026-4/2026-04-29/12249930.PDF
• 來源：燦芯股份投資者關係活動記錄表 — 燦芯股份 — 2026-06-12 — pdf.dfcfw.com/pdf/H22_AN202606121823506067_1.pdf
• 來源：燦芯股份官網首頁 / 公司介紹 — 燦芯股份 — accessed 2026-06-15 — www.britesemi.com/
• 來源：燦芯半導體推出 PCIe 4.0 PHY IP — 燦芯股份官網 — 2025-08-14 — www.britesemi.com/news/cxzx-detail-4018.htm
• 來源：燦芯半導體推出 28HKC+ 工藝平台 TCAM IP — 燦芯股份官網 — 2025-05-27 — www.britesemi.com/news/cxzx-detail-4013.htm
• 來源：燦芯半導體推出 DDR3/4、LPDDR3/4 Combo IP — 燦芯股份官網 — 2025-03-21 — www.britesemi.com/news/cxzx-detail-4008.htm
• 來源：芯原股份 2026Q1 訂單與 AI 算力訂單揭露 — 證券時報 — 2026-04-29 — www.stcn.com/article/detail/3878162.html
• 來源：國芯科技 2026Q1 業務營收結構 — 愛集微 — 2026-04 — www.ijiwei.com/n/1020724