中科飛測

1. 投資摘要

• 中科飛測是中國檢測與量測裝置龍頭之一，核心受益於國產晶圓廠擴產、先進邏輯/儲存良率管理和先進封裝/HBM 2.5D/3D 檢測需求；2025 年營收 20.53 億元、年增率 +48.75%，歸母淨利 5,865.26 萬元，扭虧為盈，毛利率 49.93%。12
• 2025 年檢測裝置營收 13.64 億元、年增率 +38.52%，量測裝置營收 6.23 億元、年增率 +72.71%；檢測裝置毛利率約 53.3%，量測裝置毛利率約 41.9%，說明量測是增速更快的第二曲線，但毛利率仍低於檢測主業。23
• 2026Q1 營收 3.96 億元、年增率 +34.63%，歸母淨利 -6,796.20 萬元，毛利率 47.77%；季增率 2025Q4 營收 -53.5% 屬裝置行業 Q4 驗收集中後的季節性，但虧損擴大說明費用和產品結構仍會放大季度波動。45
• AI 相關業務代理為 先進邏輯/儲存/HBM/先進封裝客戶的檢測量測裝置營收。公司已從光學檢測與量測擴充套件到電子束、X 光技術，形成十三大系列裝置，並揭露暗場奈米圖形晶圓缺陷檢測裝置等新產品通過多家國內頭部邏輯及儲存客戶產線驗證並實現批次銷售。23
• 業務觀察：中科飛測的長期營收彈性來自國產良率管理裝置滲透率提升；短期經營表現主要受訂單驗收、合同負債、毛利率穩定性和費用率變化影響。若 2026 年營收、毛利率或新產品驗證轉批次進度低於管理層和公開揭露口徑，需要重新評估增長假設。

2. 公司概況與發展沿革

中科飛測成立於 2014 年，2023 年 5 月登陸科創板，主營檢測和量測兩大類積體電路專用裝置。公司產品覆蓋無圖形晶圓缺陷檢測、圖形晶圓缺陷檢測、套刻精度量測、三維形貌量測、膜厚量測、OCD、暗場/明場、電子束和 X 光等方向。46

管理層戰略是從光學檢測/量測向多技術平台擴充套件：光學解決大面積、高吞吐缺陷篩查；電子束補充高解析度缺陷複查；X 光面向三維結構和先進封裝檢測。AI 晶片製造帶來的高複雜度邏輯、先進儲存和 HBM 堆疊會提高檢測量測步驟密度，因此中科飛測位於 AI 製造鏈的良率控制環節。

3. 商業模式拆解

分部	2025 營收	年增率	毛利率	AI 製造相關性
檢測裝置	13.64 億元	+38.52%	約 53.3%	晶圓缺陷檢測、暗場/明場、邏輯/儲存良率。23
量測裝置	6.23 億元	+72.71%	約 41.9%	套刻、三維形貌、膜厚、OCD，先進製程關鍵。23
其他/服務	約 0.66 億元	待複核	待複核	備件、服務、其他裝置。
集團營收	20.53 億元	+48.75%	49.93%	國產良率裝置高增。12

盈利模式為裝置銷售驗收 + 服務備件。單位經濟受產品結構和驗收節奏影響：高毛利檢測裝置佔比高時毛利率上行；新產品匯入、價格競爭或小批次交付時毛利率承壓。裝置公司營收確認通常 Q4 集中，Q1 容易出現營收季增率回落和虧損。

4. AI 相關業務深度拆解

中科飛測不揭露 AI 營收。本頁用下游應用和產品技術做代理：

1. 先進邏輯：AI SoC/ASIC 需要更高良率控制，套刻、OCD、膜厚和缺陷檢測密度上升。
2. 先進儲存/HBM：DRAM/HBM 製造對缺陷檢測、薄膜/形貌量測和堆疊相關檢測需求增加。
3. 2.5D/3D 封裝：X 光、三維形貌和封裝缺陷檢測成為新市場。
4. 國產替代：出口管制下，國內晶圓廠需要國產檢測量測裝置補齊 KLA 等海外裝置缺口。

季度橋：

期間	營收	毛利率	歸母淨利	判斷
2024A	約 13.8 億元	約 48.9%	虧損	產品匯入期。1
2025A	20.53 億元	49.93%	0.5865 億元	扭虧，Q4 驗收集中。12
2025Q4	8.52 億元	約 47%	待複核	佔全年 41.5%，季節性強。1
2026Q1	3.96 億元	47.77%	-0.6796 億元	年增率增長但虧損，季增率季節性回落。45

公式：AI proxy revenue = 檢測/量測裝置營收 × 先進邏輯/儲存/先進封裝客戶暴露係數。由於客戶和應用營收未揭露，不能給出確定佔比。

5. 產業鏈位置

中科飛測位於 chip-core / semiconductor equipment / inspection-metrology。上游包括光學鏡頭、光源、探測器、運動平台、精密機械、軟體演算法、電子束/X 光子系統、工控和潔淨部件；下游為晶圓製造廠、儲存廠、先進封裝廠和科研線。客戶營收佔比未充分揭露，但公開資料稱多家國內頭部邏輯及儲存客戶驗證和批次銷售。3

與 ASML/AMAT/Lam 不同，檢測量測不直接完成圖形化或沉積刻蝕，而是貫穿製程各步進行缺陷發現和工藝反饋。與 KLA 的差距在高階 inspection/metrology 平台、演算法資料庫、全球客戶迭代和先進製程覆蓋；與國內精測電子、上海睿勵、東方晶源等相比，中科飛測在產品系列和營收規模上處於頭部。

6. 競爭格局與市場份額

全球檢測量測龍頭是 KLA，國內市場長期依賴進口。國產替代率在不同品類差異大：無圖形晶圓缺陷檢測、三維形貌、套刻等已有國產突破，明場/暗場、電子束複查和高階工藝控制仍需持續驗證。

公司	相關業務營收	增速	毛利率	FCF/現金流量	客戶結構	技術代際	AI 暴露	估值	反證
中科飛測	2025 20.53 億元	+48.75%	49.93%	CFO 缺口擴大	國內客戶集中	光學+電子束+X 光	先進邏輯/儲存/HBM	A 股待複核	Q1 後訂單弱
KLA	Process control	穩健	60%+	強	全球先進廠	高階檢測量測	AI 製造核心	美股 C 級	WFE 下行
Applied Materials	WFE 平台	穩健	約 50%	強	全球晶圓廠	多品類裝置	AI WFE	美股 C 級	半導體系統降速
Onto Innovation	Metrology/advanced packaging	波動	高	正	OSAT/fab	封裝量測	HBM/先進封裝	美股 C 級	封裝 capex 降
精測電子	檢測裝置	待複核	待複核	波動	面板/半導體	量測檢測	國產替代	A 股 C 級	半導體業務慢
東方晶源/睿勵	私有/未上市	未揭露	未揭露	未揭露	國內晶圓廠	計算光刻/量測	國產替代	不適用	客戶驗證慢

競爭態勢判斷：AI 製造提高良率管理價值，但 KLA 的全球壁壘很高。中科飛測的機會是國內先進邏輯/儲存擴產中“可用國產裝置”優先匯入；長期要看明場、電子束、X 光和軟體演算法是否從驗證走向批次。

7. 護城河

1. 產品矩陣：從 9 大系列擴充套件到 13 大系列，覆蓋光學、電子束、X 光，形成一站式良率管理平台雛形。3
2. 客戶驗證：暗場奈米圖形晶圓缺陷檢測裝置通過多家國內頭部邏輯及儲存客戶產線驗證並批次銷售。3
3. 毛利率：2025 綜合毛利率 49.93%，檢測裝置毛利率約 53.3%，具備國產高階裝置盈利基礎。23
4. 國產替代視窗：國內晶圓廠在出口管制和供應安全下願意給國產裝置驗證機會。
5. 技術延伸：電子束和 X 光補齊先進封裝、3D 結構和高解析度複查需求。23

8. 財務深度分析

期間	營收	年增率	毛利率	歸母淨利	經營現金流量	判斷
2024A	約 13.8 億元	待複核	約 48.9%	虧損	待複核	產品驗證期。
2025A	20.53 億元	+48.75%	49.93%	0.5865 億元	-8.62 億元	營收和獲利改善，但現金流量承壓。12
2026Q1	3.96 億元	+34.63%	47.77%	-0.6796 億元	待複核	季節性與費用壓力。45

現金流量質量是核心短板。2025 年經營現金流量缺口擴大至 8.62 億元，說明裝置公司在快速增長期需要備貨、發貨、驗收和回款週轉；如果合同負債和應收賬款不能健康轉換，獲利表改善可能無法轉成 FCF。1

9. 業績傳導路徑

AI 晶片/儲存/先進封裝擴產
  -> 晶圓廠工藝步驟和缺陷控制需求增加
  -> 檢測/量測裝置採購和國產驗證提升
  -> 中科飛測訂單、合同負債和發出商品增加
  -> 裝置驗收確認營收
  -> 毛利率穩定 + 費用率下降
  -> 淨利和現金流量改善

彈性測算：若 2026 營收 32 億元、毛利率 49%、期間費用率 35%，經營獲利約 32×(49%-35%) = 4.48 億元；若費用率降至 32%，經營獲利約 5.44 億元。若毛利率跌至 45% 且費用率 36%，經營獲利僅 2.88 億元，說明盈利對毛利率和費用率雙敏感。

10. 估值

情景	2026E 營收	毛利率	歸母淨利	倍數	估值邏輯
Bear	26 億元	46%	1.5 億元	45x PE	驗收慢、費用高
Base	32 億元	49%	3.7 億元	60x PE	券商一致預期附近，國產替代兌現
Bull	40 億元	51%	6.0 億元	75x PE	新品批次、費用率下降

SOTP 可拆檢測裝置、量測裝置、新技術平台：檢測裝置按成熟高毛利裝置給較高 PE，量測裝置按高增但毛利較低給中高 PE，電子束/X 光按技術期權給訂單驗證折現。當前 2026-05-28 A 股官方收盤價未在本頁可靠源中複核，不寫目標價對比。

11. 催化因素

• [已發生] 2026-04-25：公司揭露 2025 年營收 20.53 億元、歸母淨利 5,865.26 萬元。12
• [已發生] 2026-04-28：2026Q1 營收 3.96 億元、歸母淨虧損 6,796.20 萬元。4
• [已發生] 2025 年：暗場奈米圖形晶圓缺陷檢測裝置等新產品批次銷售。3
• [行業預測] 國內先進邏輯、儲存、HBM 和先進封裝擴產提升檢測量測裝置需求。
• [供應鏈估算] 合同負債持續高增若兌現，將支撐 2026-2027 營收。6

12. 核心風險

• 現金流量風險：2025 經營現金流量缺口 -8.62 億元，若回款慢會壓制估值。1
• 季度波動：Q4 驗收集中、Q1 回落導致獲利波動，不能簡單年化單季。
• 技術驗證失敗：明場、電子束、X 光等新品若無法批次，SOTP 新業務折價。
• 價格競爭：國產裝置廠增加可能壓低毛利率。
• 客戶集中：國內頭部晶圓廠 capex 若放緩，訂單和驗收會受影響。

13. 歷史復盤

中科飛測上市時市場定價國產檢測量測稀缺性；2024 年因虧損和裝置驗收週期，估值承壓。2025 年營收 +48.75%、扭虧使“國產 KLA”敘事修復；2026Q1 虧損擴大提醒市場，該公司仍處於高投入、強季節性和現金流量壓力階段。

14. 追蹤指標

頻率	指標	閾值	來源
季度	營收年增率	>40% 強；<25% 下修	季報
季度	毛利率	>49% 健康；<46% 警戒	季報
季度	合同負債/訂單	持續增長為正	季報
季度	CFO	轉正或缺口收窄	現金流量表
半年	新產品驗證	批次銷售客戶增加	公司公告/年報

15. 最新事件

1. [已發生] 2026-04-28，中科飛測揭露 2026Q1 營收 3.96 億元、歸母淨虧損 6,796.20 萬元。4
2. [已發生] 2026-04-25，公司揭露 2025 年營收 20.53 億元、年增率 +48.75%。12
3. [已發生] 2025 年，檢測裝置營收 13.64 億元，量測裝置營收 6.23 億元。23
4. [已發生] 2025 年，公司推出多款電子束及 X 光技術新產品。2
5. [行業預測] HBM 2.5D/3D 封裝提高 X 光和三維檢測需求。3

16. 誤讀糾偏

誤讀 1：中科飛測就是國產 KLA，成長確定

實際情況：公司在國內檢測量測具備頭部地位，但 KLA 在高階 inspection/metrology、演算法資料庫和全球客戶迭代上仍領先；中科飛測還需要證明新品批次和現金流量改善。

證據：2026Q1 公司仍虧損 6,796.20 萬元，2025 經營現金流量缺口擴大。14

誤讀 2：Q1 虧損說明全年邏輯破壞

實際情況：裝置公司有明顯驗收季節性，2025Q4 單季營收 8.52 億元、佔全年 41.5%，2026Q1 季增率下滑不能單獨推翻全年訂單邏輯。1

證據：Q1 營收仍年增率 +34.63%，毛利率季增率 2025Q4 基本穩定的券商口徑說明產品盈利水平未顯著惡化。45

17. 來源

• 來源：中科飛測 2025 年報解讀：營收增 48.75% 扭虧為盈 — 新浪財經 — 2026-04-24 — finance.sina.com.cn/stock/aigc/stockfs/2026-04-24/doc-inhvrhtu7835970.shtml
• 來源：中科飛測 2025 年營收增長近五成，新產品進展 — 證券時報 — 2026-04 — www.stcn.com/article/detail/3807338.html
• 來源：中科飛測 2025 年報及 2026Q1 點評 — 格隆匯 / 券商報告轉引 — 2026-05 — www.gelonghui.com/news/5226421
• 來源：中科飛測 2026 年第一季度報告 — 新浪財經公告映象 — 2026-04-28 — money.finance.sina.com.cn/corp/view/vCB_AllBulletinDetail.php?id=12244027&stockid=688361
• 來源：中科飛測 Q1 增收不增利分析 — 股百科 — 2026-05 — www.aigbk.com/article/why_did_zhongke_feice_report_revenue_growth_but_no_profit_in_q1_2026/
• 來源：中科飛測 2025 年報及 2026Q1 點評：合同負債持續高增 — 富途牛牛轉引券商報告 — 2026-05 — news.futunn.com/post/72515557/commentary-on-zkfce-688361-2025-annual-report-and-q1-2026
• 來源：KLA investor relations — KLA — accessed 2026-05-29 — ir.kla.com/
• 來源：Applied Materials company page — _codex_output/v2/chain-chip-core/company/applied-materials.mdx
• 來源：ASML company page — _codex_output/v2/chain-chip-core/company/asml.mdx
• 來源：TSMC data dictionary — _codex_output/data-dictionary-v1.md [TSM] [TSM]