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L3 公司投研頁 · 2026-05-28

台積電

Taiwan Semiconductor Manufacturing Company Limited

台積電是 AI 算力鏈中把先進邏輯節點、CoWoS/SoIC 先進封裝和 OIP 生態合成生產平台的核心 foundry；驅動是 AI accelerator 對 N4/N3/N2、HBM 鄰近封裝和大尺寸中介層的剛性需求，約束是 EUV、先進封裝、ABF/基板、能源與地緣集中度。

研究定位 晶片與半導體層

先進封裝

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1. 投資摘要

TSMC 是先進製程與 CoWoS 先進封裝的聯合瓶頸資產。字典鎖定的 FY2025 營收為 NT$3,809.054B / US$122.42B，GM / OPM / NM 為 59.9% [TSM] / 50.8% / 45.1% [TSM]；舊稿中的 NT$3.06T、NT$3.64T 或其他全年營收口徑均已廢棄。[TSM]1101

最新季度必須寫作 FY2026 Q1 / 2026Q1：營收 NT$1,134.10B / US$35.90B，GM / OPM / NM 為 66.2% / 58.1% / 50.5%。本頁不再用舊的 NT$839.6B 或 58.8% GM 作為 2026Q1 事實。[TSM]1102

AI 暴露的核心不是單獨封裝營收，而是 HPC platform + N3/N5/N7 advanced-node exposure + CoWoS/SoIC 3DFabric。TSMC 不揭露“AI 營收”或單一客戶 AI 營收，因此所有 AI 相關營收只能作為 proxy 或情景模型，不能寫成 NVIDIA 訂單金額。[TSM][TSM]11011102

估值使用字典 ADR 鎖定口徑：2026-05-27 16:00 EDT，TSM ADR 收盤 US$422.73 [TSM]，1 ADS/ADR = 5 common shares，總股數 25.93B common shares、等價 5.186B ADR，ADR 口徑市值 US$2.19T， [TSM]，Forward 。[TSM][TSM]11041116

2. 產業鏈位置

TSMC 位於 AI 封裝鏈的“晶圓製造 + 2.5D CoWoS + 3D SoIC + 後段生態協同”中樞，區別於 ASE/Amkor 以 OSAT 封測為主、UMC/GlobalFoundries 以成熟製程為主、Intel Foundry 仍處於外部客戶爬坡階段。11051106

CoWoS 位置上，NVIDIA、AMD、Broadcom/Marvell 的高階 AI 加速器通常需要先進邏輯晶圓、HBM、矽中介層或 RDL、基板和封測排產同步；TSMC 控制晶圓與 CoWoS 整合，因此議價權強於單一 OSAT。客戶份額、CoWoS ASP 和分客戶產能未由公司揭露，均不能作為 A/B 級事實。11051107

3. AI 相關營收拆解

口徑FY2025FY2026 Q1 / 2026Q1計算/判斷
集團營收NT$3,809.054B / US$122.42B [TSM]NT$1,134.10B / US$35.90B [TSM]財務 USD 使用公司揭露，不用行情匯率反推
GM / OPM / NM59.9% [TSM] / 50.8% / 45.1% [TSM]66.2% / 58.1% / 50.5% [TSM]只引用字典鎖定值
先進製程 proxy2025 年 3nm 佔 wafer revenue 24%；5nm 與 7nm 仍是 AI/HPC 底座 [TSM]Q1 不拆單一客戶 AI 營收 [TSM]不能寫“AI 營收 = NVIDIA 訂單”
HPC / AI proxyHPC/platform share + advanced-node shareHPC/platform share + advanced-node shareproxy，不等於獨立營收項
CoWoS / SoIC 營收未單列未單列不用供應鏈 ASP 或月產能倒推公司營收

4. 核心產品

產品/平台代際量化列營收貢獻量產狀態證據
CoWoS-S2.5D silicon interposer高密度 HBM-to-logic 互連；具體 ASP/出貨未揭露未單列高階 AI GPU 主流路線TSMC 3DFabric/CoWoS 產品說明1105
CoWoS-R2.5D RDL interposerRDL interposer 降低全矽面積壓力未單列AI ASIC 與成本敏感封裝路線TSMC 3DFabric 產品說明1105
CoWoS-LRDL + local silicon interconnect面向超大尺寸 package；良率/翹曲是量產約束未單列大尺寸 AI package 爬坡TSMC 3DFabric 產品說明1105
SoIC3D chip stackingchip-on-wafer bonding；與 CoWoS 組合未單列已商用、規模低於 CoWoSTSMC SoIC/3DFabric 產品說明1105
N3/N2 wafer3nm/2nm 先進製程2025 年 3nm 佔 wafer revenue 24% [TSM]晶圓營收主 proxyN3 已量產，N2 進入量產準備TSMC 年報/技術資料11011105

5. 上游 / 下游

環節核心變數對 TSMC 的影響量化閾值來源分級
HBMSK hynix/Samsung/Micron HBM3E/HBM4 交付HBM 短缺會讓 CoWoS 產能無法轉化為系統出貨HBM 交付低於 AI GPU 計劃 10%B/C：客戶產品與供應鏈估算
基板ABF / 高層數基板基板良率決定大尺寸封裝交付週期交期高於 16 周推遲系統出貨C：供應鏈估算
客戶NVIDIA/AMD/Broadcom/Marvell/雲端廠 ASICtape-out 和排產決定先進節點與 CoWoS 同步需求單一客戶營收佔比未揭露，不設事實閾值B：客戶資料；A/B 源待補
下游AI server / GPU cluster伺服器機櫃出貨拉動 wafer starts 與封裝面積旗艦平台延期 1 個季度以上為負面B：客戶公告/會議材料

6. 同業硬指標對比表

估值口徑：美股統一使用 2026-05-27 16:00 EDT 完整收盤；臺股/韓股使用 2026-05-28 收盤或寫待複核。PE/市值是 C 級行情錨，只服務估值，不支撐產能、份額或毛利率事實。

公司最新營收增速GM淨利率FCF margin客戶集中度技術代際PE TTM反證條件
TSMCFY2025 NT$3,809.054B / US$122.42B [TSM]NT$ +31.6%；US$ +35.9% [TSM]59.9% [TSM]45.1% [TSM]FY2025 FCF 需年報現金流量頁複核534 個客戶；單一客戶佔比未揭露 [TSM]N3/CoWoS/SoIC31.74x [TSM]，2026-05-27 16:00 EDT，USD，ADR 口徑 [TSM]HPC/先進節點 proxy 放緩或 capex 下修
Samsung Foundry2025 集團營收 KRW333.6T；Foundry 分項待拆分集團 +10.9%集團 GM 待複核OP KRW43.6TFCF 待揭露手機/儲存/代工混合GAA 3nm/2nm、I-Cube/X-Cube韓股 PE 待複核外部 foundry 客戶無法放量
Intel Foundry2025 foundry 營收約 178 億美元1109重組口徑虧損虧損負值內部產品佔比高Intel 18A、EMIB、Foverosn/a18A 外部客戶推遲
ASE Technology2025 集團營收/ATM 口徑見年報1110中個位數到高個位數約 17%-20%約 6%-8%待揭露OSAT 客戶分散SiP/FOCoS/PLP2026-05-27 ADR C 級AI 先進封裝份額未提升
Amkor2025 營收約 US$6.7B1112低個位數約 14%約 5%-6%約 4%-5%通訊/汽車/消費分散2.5D/HDFO/SiP2026-05-27 C 級高階 2.5D 認證慢於預期
UMC2025 營收約 NT$230B 級1113低個位數約 30%約 20%約 15%成熟製程分散22/28nm 及成熟節點2026-05-27 C 級成熟製程價格繼續下行

7. 護城河

  1. 先進製程與封裝一體化：2025 年 3nm 佔 wafer revenue 24%，5nm 與 7nm 合計仍是 AI/HPC 主要代工底座，說明 TSMC 同時控制前段製程與關鍵後段整合。[TSM]1101
  2. 資本支出優先順序：advanced packaging、mask making 與先進製程 capex 共同服務 AI/HPC，但先進封裝營收未單列，不能用 capex 佔比直接倒推營收。1103
  3. 客戶繫結深度：NVIDIA、AMD、Broadcom/Marvell AI ASIC 高度依賴 TSMC 生態，但客戶營收佔比未揭露，所有分客戶數字均標為待補 A/B 源。11071114
  4. 財務再投資能力：FY2025 營收和獲利率已由字典鎖定，FCF 本版只寫“需年報現金流量頁複核”，不再二級倒填。[TSM]
  5. ADR 與普通股口徑可核：ADR 市值 = 5.186B ADR × US$422.73 [TSM] = US$2.19T；普通股全市值需用 2330.TW 同日收盤和 USD/TWD，不與 ADR 混用。[TSM][TSM]

8. 財務質量（季度橋）

季度營收GM / OPM / NM備註
2025Q2NT$933.79B / US$30.07B [TSM]待季度表複核字典季度橋
2025Q3NT$989.92B / US$33.10B [TSM]待季度表複核字典季度橋
2025Q4NT$1,046.09B / US$33.73B [TSM]待季度表複核字典季度橋
2026Q1 / FY2026 Q1NT$1,134.10B / US$35.90B [TSM]66.2% / 58.1% / 50.5% [TSM]最新季度鎖定值

9. 業績傳導路徑

AI 伺服器需求先轉化為 NVIDIA/AMD/ASIC 的先進節點 wafer starts，再轉化為 CoWoS 面積、HBM 堆疊整合、基板和測試工時，最後體現在 TSMC 的 wafer revenue、advanced packaging revenue、毛利率和 capex 週期中。11051107

步驟中性情景實數公式證據等級
TAMAI/HPC 相關 wafer + packaging proxy = FY2025 revenue × 55% = US$67.3B122.42 × 55%A 級底數 + 情景
出貨高階 GPU/ASIC 出貨 proxy 待揭露不倒填待補
ASPCoWoS / wafer ASP 待揭露不倒填待補
份額TSMC 高階 AI 主導，但精確份額待揭露不倒填B/C
營收2026Q1 集團營收 US$35.90B [TSM]公司揭露A/B
毛利2026Q1 毛利約 US$23.77B = 35.90 × 66.2%營收 × GMA/B + 推算
PE31.74x [TSM]，2026-05-27 16:00 EDT [TSM]ADR 行情口徑C
估值US$2.19T [TSM]5.186B ADR × US$422.73 [TSM]C + 字典鎖定
AI GPU/ASIC 訂單
  -> advanced-node wafer starts
  -> CoWoS-S/R/L 面積、HBM 堆疊、測試時間
  -> TSMC revenue × GM
  -> EPS × PE（2026-05-27 ADR 收盤口徑）= 情景市值

10. SOTP 估值表

情景分部2026E 基礎假設倍數/折現估值貢獻公式
看空AI/HPC wafer + packaging營收 US$120B，淨利率 40%20x PEUS$960B120 × 40% × 20
看空非 AI wafer/其他營收 US$45B，淨利率 30%14x PEUS$189B45 × 30% × 14
看空淨現金/其他待揭露加回US$50B情景
基準AI/HPC wafer + packaging營收 US$135B，淨利率 43%24x PEUS$1.39T135 × 43% × 24
基準非 AI wafer/其他營收 US$50B，淨利率 32%16x PEUS$256B50 × 32% × 16
基準淨現金/其他待揭露加回US$60B情景
看多AI/HPC wafer + packaging營收 USB，淨利率 45%28x PEUS,890B（情景）150 × 45% × 28
看多非 AI wafer/其他營收 US$55B，淨利率 33%17x PEUS$309B55 × 33% × 17
看多淨現金/其他待揭露加回US$70B情景

估值紀律：當前 ADR 口徑市值 US$2.19T、PE 31.74x [TSM] 已鎖定在 2026-05-27 16:00 EDT；若使用臺股普通股口徑，必須單獨寫 common shares × 2330.TW close ÷ USD/TWD，不得與 ADR 市值混算。[TSM][TSM]

11. 催化

  1. [展望] 2026Q2 財報：若 Q2 營收與 GM 延續 2026Q1 高位，說明 AI wafer starts 和 CoWoS 瓶頸仍在正向傳導。[TSM]1103
  2. [展望] 2026H2 N2 量產節點：若 N2 客戶 tape-out 數量超預期，2027 年先進製程 ASP 與毛利率中樞可上修。1103
  3. [行業預測] 2026H2 CoWoS 擴產：若 advanced packaging capex 繼續兌現，2027 年封裝瓶頸有望緩解，但營收實數仍需公司揭露。11051108
  4. [供應鏈估算] 2026-2027 NVIDIA/AMD 新平台交付：客戶平台節奏穩定可維持 HPC proxy，但客戶營收佔比未揭露。11071114
  5. [展望] 2027 海外 fab 折舊爬坡：Arizona/Kumamoto/Dresden 成本會測試 GM 防線。11011117

12. 核心風險

  1. CoWoS 需求錯配：若 advanced packaging 營收 proxy 無法從公司揭露中驗證，相關 SOTP 應下修，不能用供應鏈月產能硬推營收。
  2. 大客戶砍單：若單一 AI 客戶訂單下修，集團營收影響只能作情景模擬，因為 TSMC 未揭露客戶營收佔比。
  3. 毛利率下行：若海外 fab 折舊和電力成本使 GM 低於 55%，AI 稀缺租可能被成本吞噬。
  4. HBM/基板短缺：若 HBM 或 ABF 交付低於計劃 10%，CoWoS 產能利用率會下降，營收確認後移 1-2 個季度。
  5. 地緣與出口管制：若高階 AI 晶片或先進裝置許可收緊，中國相關營收和成熟節點利用率可能承壓。

13. 追蹤指標

頻率指標判斷閾值資料來源
每月TSMC 月度營收連續 3 個月年增率低於 +15% 視為 AI 拉動放緩TSMC monthly revenue
每季度HPC/platform share只作為 AI proxy，不能寫成 AI 營收TSMC quarterly presentation
每季度GM / OPM / NM2026Q1 鎖定為 66.2% / 58.1% / 50.5% [TSM]TSMC earnings release
每季度capex 展望advanced packaging 佔比下修為負面TSMC earnings call
半年CoWoS/SoIC 產能只接受 A/B 級來源；媒體月產能標 C 級公司揭露/行業研究
半年NVIDIA/AMD/ASIC 平台節奏旗艦 GPU/ASIC 延後 1 個季度以上為負面客戶公告/會議材料

14. 常見誤讀糾偏

誤讀 1：TSMC 2025 營收可以繼續沿用 NT$3.06T 或 NT$3.64T。

實際情況：本鏈統一採用字典鎖定 FY2025 營收 NT$3,809.054B / US$122.42B；舊數屬於過期草稿或非全年口徑，不再使用。[TSM]

誤讀 2：TSMC ADR 市值和臺股普通股市值可以混寫。

實際情況：ADR 口徑鎖定為 US$2.19T = 5.186B ADR × US$422.73 [TSM]；普通股口徑必須另用 2330.TW 同日收盤和 USD/TWD 31.43，不得拿 ADR 價格和普通股數量交叉相乘。[TSM][TSM]

誤讀 3：HPC 或先進節點佔比就是 TSMC 的 AI 營收。

實際情況：HPC/platform share 與 N3/N5/N7 advanced-node share 只是 AI proxy，包含 CPU、網路、ASIC 和其他高效能晶片；TSMC 不揭露單獨 AI 營收或 NVIDIA 訂單營收。[TSM][TSM]

15. 最新事件（含分級）

  1. [已發生] FY2025，TSMC 營收 NT$3,809.054B / US$122.42B，GM / OPM / NM 為 59.9% [TSM] / 50.8% / 45.1% [TSM]。[TSM]1101
  2. [已發生] 2026-04-16，TSMC 揭露 FY2026 Q1 / 2026Q1 營收 NT$1,134.10B / US$35.90B，GM / OPM / NM 為 66.2% / 58.1% / 50.5%。[TSM]1102
  3. [已發生] 2026-05-27 16:00 EDT，TSM ADR 收盤 US$422.73 [TSM]，ADR 口徑市值 US$2.19T，TTM PE 31.74x [TSM]。[TSM]1104
  4. [行業預測] CoWoS 佔高階 AI 先進封裝份額的說法仍屬於行業估算，未找到 TSMC A/B 級直接揭露，不用於關鍵數字。
  5. [供應鏈估算] NVIDIA/AMD 與 TSMC 的繫結深度可由先進製程 + CoWoS 組合推斷，但客戶營收佔比、CoWoS 分客戶產能和單顆封裝 ASP 均未揭露。

16. 來源

  • 來源：TSMC 2025 Annual Report / 2025Q4 results — TSMC — 2026-01/2026-04 — investor.tsmc.com/english/annual-reports
  • 來源：TSMC 1Q26 Earnings Presentation and Financial Statements — TSMC — 2026-04-16 — investor.tsmc.com/english/quarterly-results/2026/q1
  • 來源：TSMC 1Q26 Earnings Conference Transcript / Guidance — TSMC — 2026-04-16 — investor.tsmc.com/english/quarterly-results/2026/q1
  • 來源：TSM ADR market data, 2026-05-27 close, market cap and TTM PE calculation — StockAnalysis / market snapshot — 2026-05-28 — stockanalysis.com/stocks/tsm/
  • 來源：3DFabric, CoWoS and SoIC technology pages — TSMC — accessed 2026-05-28 — www.tsmc.com/english/dedicatedFoundry/technology/3DFabric
  • 來源：ASE, Amkor, Intel Foundry and foundry/OSAT annual filings — Company filings — 2025/2026 — company IR pages
  • 來源：AMD Instinct and NVIDIA AI accelerator platform manufacturing disclosures — AMD / NVIDIA — 2024-2026 — company product and investor materials
  • 來源：CoWoS share and capacity industry estimates — TrendForce / media reposts — accessed 2026-05-28 — original paid source not verified
  • 來源：Intel 2025 Form 10-K / Foundry segment disclosure — Intel — 2026 — www.intc.com/filings-reports/annual-reports
  • 來源：ASE Technology 2025 annual results — ASE Technology — 2026 — www.aseglobal.com/en/investor-relations
  • 來源：Peer valuation snapshots for TSM, ASX, AMKR, INTC, UMC — StockAnalysis / market data — 2026-05-27 close — stockanalysis.com/
  • 來源：Amkor 2025 Form 10-K / annual results — Amkor Technology — 2026 — ir.amkor.com/financial-information/annual-reports
  • 來源：UMC 2025 annual report / financial results — UMC — 2026 — www.umc.com/en/IR/financial_reports
  • 來源：NVIDIA Blackwell and AMD Instinct platform materials — NVIDIA / AMD — 2024-2026 — company product pages and investor materials
  • 來源：TSMC monthly revenue reports — TSMC — 2025-2026 — investor.tsmc.com/english/monthly-revenue
  • 來源：TSMC SEC Form 20-F / ADR information — TSMC / SEC — 2026 — www.sec.gov/edgar/browse/?CIK=1046179
  • 來源：TSMC Arizona / Japan / Europe expansion updates — TSMC — 2024-2026 — company newsroom and annual report
  • 來源：OCP / IEEE / packaging ecosystem references for AI server integration — OCP / IEEE — 2024-2026 — standards and conference materials

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