← 返回公司庫

L3 公司投研頁 · 2026-06-15

劍橋科技

Company Research

劍橋科技 位於網路與互連層，當前研究入口聚焦 高速網路與光模組 的產業鏈位置、財務質量、上下游約束與反證指標。A股 資料只作研究參考，不構成投資建議。

研究定位 網路與互連層

高速網路與光模組

訂閱這家公司變化新觀點 / 硬資料進信箱

1. 投資摘要

  • 劍橋科技是 AI 算力網路鏈中的高速光模組與通訊終端廠商，主營電信寬頻接入終端、無線網路與邊緣計算、高速光元件與光模組；2025 年營收 48.23 億元、年增率 +32.07%，歸母淨利 2.63 億元、年增率 +58.08%，經營現金流量 -4.71 億元。1
  • AI proxy 不能寫成公司全部營收。可驗證口徑是“高速光元件與光模組”：2025 年營收 16.75 億元、年增率 +240.85%，佔營收 34.74%；該業務毛利率約 34.49%，顯著高於集團 22.31% 毛利率，是 2025 年盈利彈性的核心來源。1
  • 2026Q1 營收 12.87 億元、年增率 +43.98%，歸母淨利 1.18 億元、年增率 +276.44%，毛利率 29.33%；公司明確稱增長來自核心業務產品發貨量增長，且高速光模組業務規模增加。25
  • 現金流量是質量分歧點：2025 年經營現金流量 -4.71 億元，2026Q1 仍為 -2.19 億元；公司解釋為業務擴張、戰略性增加關鍵物料儲備、採購支出增加。AI 光模組擴產期會先吃現金，再等客戶回款驗證。12
  • 2026-06-12 A 股收盤 182.99 元，總市值 673.86 億元，東方財富口徑 PE(TTM) 約 192x；按 2025A+2026Q1 滾動歸母淨利約 3.50 億元計算，估值已明顯計入 800G/1.6T 放量預期。3
  • 反證閾值：若 2026 年後續季度毛利率回落至 25% 以下、經營現金流量連續兩個季度不能改善，或 800G/1.6T 訂單轉化慢於嘉善/馬來西亞產能爬坡，當前高估值需要下修。12

2. 產業鏈位置

劍橋科技位於 AI 資料中心網路的光互聯模組層，不做 GPU、交換晶片或雲端服務，而是把 DSP、雷射器、矽光晶片、光器件、結構件、韌體與製造工藝整合為 400G/800G/1.6T 光模組，並向雲端服務商、AI 基礎設施客戶、通訊裝置商和電信運營商交付。1

上游包括 DSP、EML/矽光晶片、CW 雷射器、無源光器件、PCB、結構件、儲存與通用電子元器件；下游包括雲端廠商 AI 叢集、資料中心互聯、運營商寬頻接入和無線網路客戶。2025 年公司前五名客戶銷售額 41.53 億元，佔年度銷售總額 86.10%，第一大客戶 HTI 銷售額 9.71 億元、佔 20.13%，客戶集中度高但未出現單一客戶超過 50%。1

在 AI 產業鏈中，劍橋科技的核心變數不是“算力晶片份額”，而是 AI 叢集埠數、800G/1.6T 光模組 ASP、良率、產能利用率、客戶認證進度和供應鏈鎖料能力。與中際旭創、新易盛相比，公司光模組營收體量仍小；與天孚通訊相比，公司更偏完整光模組和終端裝置，而非光器件平台。18

3. AI 相關營收拆解（季度橋 + 公式）

口徑2024A2025A2026Q1公式 / 約束
集團營收36.52 億元48.23 億元12.87 億元公司合併營業營收。12
高速光元件與光模組營收4.92 億元16.75 億元未揭露AI proxy；不等於純 AI 營收。1
高速光模組佔集團營收13.46%34.74%未揭露高速光模組營收 / 集團營收。1
高速光模組毛利率24.12%34.49%未揭露1 - 分產品成本 / 分產品營收。1
電信寬頻接入終端營收20.33 億元19.92 億元未揭露傳統基座，不直接歸入 AI。1
無線網路與邊緣計算營收11.26 億元11.54 億元未揭露傳統/邊緣網路，AI 暴露較低。1
2026Q1 營收橋8.94 億元不適用12.87 億元年增率 +43.98%，公司稱核心業務產品發貨量增長。2

投研口徑應拆成兩層：第一層使用公司揭露的“高速光元件與光模組”作為 AI 算力網路 proxy；第二層只在公司揭露或客戶驗證資訊支援時，才進一步區分 400G、800G、1.6T、LPO/NPO/CPO。當前公司未揭露 2026Q1 分產品營收，也未揭露單獨 AI 客戶營收，因此不能把 2026Q1 全部增量機械歸因於 AI。12

4. 核心產品（含營收貢獻）

產品/平台AI 用途營收貢獻口徑狀態
800G OSFP DR8 / 2×FR4 / 2×LR4 矽光模組AI 資料中心 scale-out 光互聯納入高速光元件與光模組，2025 年該類合計營收 16.75 億元第二代矽光 800G 系列完成開發驗證，多款海外大客戶認證並批次發貨。1
1.6T OSFP DR8 / 2×FR4下一代 AI 叢集更高頻寬埠未單列基於 3nm DSP 與 200G/lane 矽光技術完成開發驗證，2025Q4 客戶送樣；年報稱 1.6T 完成樣品研發並實現小批次發貨。1
1.6T DR8 LPO/TRO低功耗短距互聯探索未單列產品列表中揭露，仍處於匯入/量產爬坡驗證階段。1
400G QSFP112 DR4/DR4+AI/雲端資料中心過渡代際、國內數通需求未單列2025 年多款產品完成海外大客戶認證並大批次發貨。1
電信寬頻接入終端PON、XGS-PON、運營商網路升級2025 年 19.92 億元現金流量與客戶基座，但 AI 相關性弱於光模組。1
無線網路與邊緣計算Wi-Fi 7、企業網、小基站、邊緣接入2025 年 11.54 億元穩定業務，部分受 5G-A/邊緣計算驅動。1

5. 上游供應商 / 下游客戶

型別名稱/類別暴露投研處理
光/電晶片DSP、矽光晶片、EML、CW 雷射器800G/1.6T 量產的關鍵瓶頸公司年報稱已完成 800G/1.6T 關鍵器件多家核心供應商認證，並通過戰略協議鎖定核心資源。1
無源光器件光纖陣列、聯結器、透鏡、結構件影響良率、耦合效率和交付週期公司自研 500 多臺精密耦合機臺，體現製造工藝投入。1
製造基地上海、嘉善、馬來西亞、美國等關稅、客戶認證、產能爬坡嘉善工廠 2025 年 11 月達到設計產能 90% 以上，馬來西亞基地通過北美 400G/800G 產品稽核並批次發貨。1
下游客戶雲端服務商、AI 基礎設施客戶、運營商、通訊裝置商需求集中、認證週期長不把未實名客戶對映為具體 hyperscaler；只追蹤前五大客戶佔比和認證進度。1
客戶集中度前五大客戶2025 年銷售佔比 86.10%規模彈性強，但若大客戶驗收/價格/排產變化，營收波動會放大。1

6. 同業硬指標對比表

公司相關業務營收年增率毛利率經營現金流量客戶集中度技術代際估值資產負債來源
劍橋科技2025 高速光模組 16.75 億元；2026Q1 集團 12.87 億元光模組 +240.85%；Q1 集團 +43.98%2025 光模組 34.49%；Q1 集團 29.33%2025 -4.71 億元；Q1 -2.19 億元前五大客戶 86.10%800G 量產、1.6T 送樣/小批次2026-06-12 PE(TTM) 約 192xQ1 資產負債率約 32.0%123
中際旭創2026Q1 營收 194.96 億元+192.12%Q1 46.06%Q1 經營現金流量/營收 17.27%光模組龍頭，客戶集中需看年報800G/1.6T 高階光模組未在本頁重算Q1 32.64%8
新易盛2026Q1 營收 83.38 億元+105.76%Q1 49.16%Q1 經營現金流量/營收 8.20%高階數通客戶集中800G/1.6T 高階光模組未在本頁重算Q1 31.03%8
天孚通訊2026Q1 營收 13.30 億元+40.82%Q1 56.60%Q1 經營現金流量/營收 13.70%光器件平台高速光器件、矽光配套未在本頁重算Q1 14.25%8

對比結論：劍橋科技的優勢是從寬頻/無線終端切入全球客戶後，把製造、JDM 和海外產能遷移到高速光模組；短板是光模組營收規模、毛利率和現金流量質量尚未達到龍頭狀態。中際旭創、新易盛 2026Q1 的營收量級和毛利率更強，天孚通訊則體現光器件平台更高毛利屬性。18

7. 護城河

  1. 客戶認證壁壘：800G/1.6T 光模組不是標準件簡單出貨，需客戶側可靠性、功耗、誤碼、韌體、供應鏈和產線稽核驗證。2025 年公司多款 400G/800G 產品完成海外大客戶認證並批次發貨，新一代 800G 矽光產品基本完成多家海外大客戶認證。1
  2. 製造與良率壁壘：高速光模組需要精密耦合、熱管理、自動化測試和工藝穩定性。公司揭露自研 500 多臺精密耦合機臺，嘉善工廠光模組產能快速爬坡，說明競爭點已從研發樣品轉向量產工程能力。1
  3. 全球化產能：馬來西亞基地通過北美 400G/800G 產品稽核並批次發貨，美國本地工廠完成試產及認證，能緩衝關稅和客戶供應鏈安全要求。1
  4. A+H 資本平台：2025 年 H 股 IPO 與 2026 年 H 股配售補充現金，用於核心部件戰略儲備、營運資金和全球化戰略；這降低了擴產期資金壓力，但也帶來股本攤薄。67
  5. 業務組合緩衝：電信寬頻接入終端和無線網路仍貢獻 2025 年 31.46 億元營收，可在光模組價格週期下行時提供客戶與製造基座。1

8. 財務質量（近 4-6 季度）

季度營收歸母淨利毛利率經營現金流量質量判斷
2025Q18.94 億元0.31 億元未在季度表單列-1.42 億元光模組放量初期，現金流量已先承壓。12
2025Q211.42 億元0.89 億元未在季度表單列-0.48 億元營收季增率提升，現金流量仍負。1
2025Q313.25 億元1.38 億元未在季度表單列-1.98 億元獲利彈性最強，但備貨/應收帶來現金消耗。1
2025Q414.63 億元0.04 億元未在季度表單列-0.83 億元營收創新高但獲利低，需關注匯兌、費用、產品結構和一次性事項。1
2025A48.23 億元2.63 億元22.31%-4.71 億元光模組營收躍升，集團毛利率改善；現金流量與獲利背離。1
2026Q112.87 億元1.18 億元29.33%-2.19 億元毛利率明顯改善，現金流量仍受採購和戰略備貨影響。2

財務質量的核心矛盾是“獲利表已經反映高階產品結構升級，現金流量量表仍處於擴產與鎖料階段”。2026Q1 貨幣資金 33.74 億元、歸母權益 75.63 億元，資產負債率約 32.0%，較 2025Q3 舊口徑的高槓杆壓力明顯緩解；但應收賬款 20.48 億元、存貨 24.74 億元，二者合計約為 Q1 單季營收的 3.5 倍，後續回款和存貨週轉是比淨利更重要的驗證項。2

9. 業績傳導路徑

AI capex 對劍橋科技的傳導鏈條為：雲端廠商 GPU/ASIC 叢集建設 -> 交換器埠速率升級 -> 800G/1.6T 光模組需求 -> 客戶認證和訂單 -> 核心物料鎖定 -> 嘉善/馬來西亞/美國基地排產 -> 發貨確認營收 -> 應收回款。

獲利模型可寫為：

變數對獲利表影響對現金流量影響當前證據
800G 出貨量拉動高速光模組營收先增加物料採購和存貨2025 年 800G 多款產品批次發貨。1
1.6T 匯入速度決定 2026-2027 結構升級空間初期研發、認證、良率成本更高2025Q4 送樣，小批次發貨，2026 年是量產驗證視窗。1
高階產品毛利率光模組毛利率上行推動集團毛利率毛利提升不等於現金立即改善2025 光模組毛利率 34.49%，Q1 集團毛利率 29.33%。12
客戶集中度大客戶訂單放大營收彈性賬期、驗收和價格談判影響回款前五大客戶 86.10%。1
核心物料價格DSP/雷射器供應緊張會壓制毛利戰略備貨使 CFO 承壓公司解釋 Q1 現金流量負值來自擴張和關鍵物料儲備。2

若用 TTM 橋測算，2026Q1 TTM 營收約 48.23 - 8.94 + 12.87 = 52.16 億元，TTM 歸母淨利約 2.63 - 0.31 + 1.18 = 3.50 億元。市場給出的 673.86 億元市值相當於約 12.9x TTM sales 和約 192x TTM PE，意味著投資者真正買的是 2026-2027 年光模組營收繼續翻倍和現金流量修復。123

10. SOTP 估值表

以下為情景錨，不是公司展望；單位為人民幣，使用 2026-06-12 A 股總市值 673.86 億元作市場錨，並用 2026Q1 現金/債務與 2026 年 5-6 月 H 股配售淨額估算淨現金修正。H 股配售公告顯示擬配售 1,560 萬股，配售價 126.66 港元/股，淨籌約 19.67 億港元；按 AASTOCKS 揭露 2026-06-12 港元兌人民幣 0.865 折算，約 17.0 億元人民幣。379

情景高速光模組營收假設終端/無線營收假設EV/Sales淨現金修正情景權益價值對應股價
Bear22 億元33 億元光模組 10x / 其他 1.5x35 億元304.5 億元不折算每股
Base32 億元35 億元光模組 14x / 其他 2.0x35 億元553.0 億元不折算每股
Bull45 億元37 億元光模組 18x / 其他 2.5x35 億元937.5 億元不折算每股
估值錨：2026-06-12 收盤價 182.99 元、市值 673.86 億元，落在 Base 與 Bull 之間。換言之，現價要求公司不只是 800G 放量，還需要 1.6T 在 2026-2027 年形成明確營收貢獻，並且現金流量從戰略備貨轉向經營回款。3

11. 催化（帶時點）

  • [已發生] 2025-10-28：劍橋科技 H 股在香港聯交所主機板掛牌，股份代號 6166.HK，公司稱其為光模組及 CPO 領域首家 A+H 平台公司之一。6
  • [已發生] 2026-03-30：揭露 2025 年報，高速光元件與光模組營收 16.75 億元、年增率 +240.85%，第二代矽光 800G 系列完成開發驗證，1.6T 產品 2025Q4 客戶送樣。1
  • [已發生] 2026-04-28：揭露 2026Q1，營收 12.87 億元、歸母淨利 1.18 億元，獲利彈性顯著增強。2
  • [已發生] 2026-05-28：公告擬配售 1,560 萬股 H 股，淨籌約 19.67 億港元，用於核心部件戰略性儲備、補充營運資金和全球化戰略。7
  • [追蹤] 2026H2：1.6T 是否由送樣/小批次轉向更明確的規模化發貨，是估值能否從 800G 週期切換到下一代平台的關鍵。
  • [追蹤] 2026H2：嘉善、馬來西亞、美國基地客戶認證與產能利用率，決定營收兌現和毛利率穩定性。1

12. 核心風險（帶情景）

  • 現金流量風險：若 2026Q2-Q3 經營現金流量繼續大額為負，市場會質疑營收增長是否被應收、存貨和戰略備貨透支。2025 年 CFO -4.71 億元、2026Q1 CFO -2.19 億元，是當前最硬的風險訊號。12
  • 客戶集中風險：前五大客戶佔營收 86.10%，任何大客戶認證延遲、需求切換、價格談判或庫存調整都會放大季度波動。1
  • 代際切換風險：800G 若在 2026 年競爭加劇導致 ASP 和毛利率回落，而 1.6T 量產良率、功耗或客戶認證不及預期，獲利率會先下行。1
  • 供應鏈風險：DSP、雷射器晶片、無源光器件等關鍵物料若供應緊張或價格上行，將擠壓毛利並繼續佔用現金。12
  • 貿易與產能風險：公司依賴海外客戶和外銷，2025 年外銷營收 45.30 億元，佔 93.91%；關稅、出口管制、客戶本土化要求和海外基地認證都會影響交付。1
  • 估值風險：按 2026-06-12 市值和 TTM 淨利，PE 已約 192x；若 2026 全年歸母淨利不能繼續高增長，估值壓縮可能大於業績增長。3
  • 股本攤薄風險：H 股 IPO 後總股本從 A 股單一結構變為 A+H，2026 年又有 H 股配售；融資增強現金實力，但攤薄每股收益。17

13. 追蹤指標

頻率指標閾值來源
每季度集團毛利率>29% 說明高階結構維持；<25% 警戒季報/半年報
每季度經營現金流量連續改善為強；連續負 2 億元以上警戒現金流量量表
每季度應收賬款 + 存貨 / 單季營收<3.0x 改善；>3.5x 警戒資產負債表
半年高速光模組營收佔比繼續高於 35% 為強半年報/年報分產品
半年800G/1.6T 客戶認證與發貨1.6T 從送樣轉規模發貨為關鍵管理層討論與公告
半年嘉善/馬來西亞/美國產能狀態稼動率、客戶稽核、海外交付年報/中報
每季度前五大客戶集中度>85% 需匹配訂單可見度年報揭露
即時A/H 股估值與折溢價A 股 PE(TTM) >180x 需要業績強驗證行情與估值頁

14. 最新事件

  1. [已發生] 2026-03-30：公司揭露 2025 年報，營收 48.23 億元、歸母淨利 2.63 億元；高速光元件與光模組營收 16.75 億元、毛利率約 34.49%。1
  2. [已發生] 2026-04-28：公司揭露 2026Q1，營收 12.87 億元、歸母淨利 1.18 億元；報告稱高速光模組業務規模增加，經營現金流量為 -2.19 億元。2
  3. [已發生] 2026-05-28：公司公告擬配售 1,560 萬股新 H 股，配售價 126.66 港元/股，淨籌約 19.67 億港元，用於核心部件戰略性儲備、營運資金和全球化戰略。7
  4. [已發生] 2026-06-12：A 股收盤 182.99 元，總市值 673.86 億元，PE(TTM) 約 192x；H 股 6166.HK 同日 AASTOCKS 報 122.40 港元，摺合人民幣 105.864 元，較 A 股低約 42.15%。39
  5. [追蹤] 2026 年後續定期報告：重點看 1.6T 訂單、800G 毛利率、經營現金流量和核心客戶應收回款，而不是隻看營收年增率增速。

15. 來源

相關推薦

同產業鏈：network

同產業鏈 · 相關公司

高意COHR光迅科技002281.SZ魯門特姆LITE美滿電子MRVL思科CSCO天孚通訊300394.SZ愛立信ERIC博創科技300548.SZ

相關概念

6T 光模組800G 光模組高速 PCB矽光（Silicon Photonics）交換晶片CPO（Co-Packaged Optics）LPO（Linear Pluggable Optics）NPO（Near-Packaged Optics）
source: 公開揭露與公開資料整理 本頁僅用於產業鏈學習、資訊檢索和研究輔助；不構成投資建議，不預測漲跌，不提供買賣、部位或目標價建議。