萬國資料

1. 投資摘要

• GDS 是中國高效能資料中心開發和運營商，AI 相關彈性來自國內一線市場機房上架、海外 DayOne 少數股權和大客戶 AI infrastructure demand。12
• 2026Q1 淨營收 33.671 億元人民幣，年增率 +23.6%；Adjusted GP 19.520 億元，年增率 +34.1%；淨利 26.521 億元，其中包括 DayOne 股權稀釋/出售相關收益，不應直接外推運營獲利。1
• 公司維持 2026 年營收 124-129 億元、Adjusted EBITDA 57.5-60.0 億元、capex 約 90 億元展望，顯示 AI 需求進入資本支出週期。1
• 2026Q1 完成 DayOne 普通股部分出售 3.85 億美元；截至 2026-04-29，公司持有 DayOne 約 19.9%，剩餘權益按 Series C 價格估值超過 22 億美元。12
• 截至 2026-05-27 16:00 EDT，GDS 估值錨用 200.38 百萬 ADS 和 35 美元情景價估算市值約 70 億美元；行情為 C 級輔助，須與完整收盤價複核。10

2. 產業鏈位置

GDS 位於 AI 產業鏈的“資料中心白地/機電/供電/散熱運營”層，上游依賴土地、電力指標、變壓器、UPS、冷卻系統和網路連線，下游面向雲端廠、網際網路平台、金融機構和大型企業。與 Vertiv/英維克/高瀾不同，GDS 不是裝置供應商，而是把電力、機電和空間打包成可租售的 IT load capacity。12

與 Equinix/Digital Realty 相比，GDS 中國市場政策、電力指標和客戶結構更集中；與 Chindata/秦淮相比，GDS 的一線市場資源和 DayOne 海外平台是主要差異；與 Talen/Vistra 相比，GDS 是用電側基礎設施，不擁有大規模發電資產。234

3. AI 相關營收拆解（季度橋 + 公式）

口徑	2025A	2026Q1	2026E/最新	計算/判斷
淨營收	114.323 億元	33.671 億元	展望 124-129 億元	Q1 年增率 +23.6%；2026 展望中點年增率約 +10.6%。12
Adjusted EBITDA	54.035 億元	[未核實 - 待補 A/B 源]	展望 57.5-60.0 億元	2025 EBITDA margin 約 47.3%；2026 中點 margin 約 46.4%。15
Adjusted GP	[未核實 - 待補 A/B 源]	19.520 億元	未展望	Q1 adjusted GP margin 58.0%。1
GAAP 淨利	[未核實 - 待補 A/B 源]	26.521 億元	不展望	Q1 主要受 DayOne 投資收益 21.365 億元影響。1
AI 相關營收	未單列	未單列	proxy = new bookings/MW + utilization	AI revenue proxy = customer IT MW × utilization × monthly recurring rate，公司未揭露 AI SKU 營收。12

4. 核心產品（含營收貢獻）

產品/平台	關鍵引數	營收貢獻	AI 驅動	狀態
中國自營資料中心	高效能資料中心、託管、網路/雲端管理服務	2026Q1 淨營收 33.671 億元	AI 訓練/推論叢集需要高密度供電與散熱	運營中。1
一線市場資源	土地/電力指標/客戶機房	未單列	稀缺 power quota 與上架速度	持續擴張。2
DayOne equity	2026-04-29 持股約 19.9%；剩餘權益估值 >22 億美元	投資收益/潛在價值	海外 hyperscale AI 資料中心	少數股權。1
管理服務	managed hosting、network、security、consulting	未單列	客戶遷移和運維粘性	運營中。2
新建 capacity	2026 capex 展望約 90 億元	未來營收基礎	AI 客戶預租/交付	建設中。1

5. 上游供應商 / 下游客戶

環節	變數	對營收影響	對獲利/現金流量影響	追蹤
電力指標	power quota、併網容量	決定可售 IT load	延誤會推遲營收確認	政府審批/energy review
機電裝置	變壓器、UPS、冷卻、柴發	決定交付速度	capex 上行壓縮 FCF	capex、PPE
融資	債務、可轉優先股	支援擴容	利息和優先股股息	net debt/EBITDA
雲端廠/網際網路	大客戶上架	決定 occupancy	議價影響租金和回款	committed area/MW
DayOne 投資人	Series C 定價	影響 SOTP	投資收益波動	股權比例和估值

6. 同業硬指標對比表

公司	相關業務營收	年增率增速	GM/EBITDA	淨利	FCF margin/FCF	客戶集中度	技術代際	PE TTM	反證條件
GDS	2026Q1 33.671 億元	+23.6%	Adjusted GP margin 58.0%	26.521 億元	Q1 FCF 約 -3.22 億元 = CFO 4.48 - capex 7.70	雲端廠集中，具體待 20-F	高密度資料中心	約 18.3x，2026-05-22 C 級	capex 高於 100 億元且出租不足。110
Equinix	2025 營收待補	待補	EBITDA margin 待補	待補	待補	分散 enterprise/cloud	global colocation	C 級待補	leasing 放緩。6
Digital Realty	2025 營收待補	待補	EBITDA margin 待補	待補	待補	hyperscaler + enterprise	global wholesale	C 級待補	backlog 推遲。7
Chindata	私有化/非上市	待補	待補	待補	待補	hyperscaler 集中	China hyperscale	不適用	價格戰。
Vertiv	FY2025 營收 102.30 億美元	+27.7%	調整 OM 20.4%	13.33 億美元	調整 FCF margin 18.4%	hyperscaler/colo	power + cooling	80.36x	backlog 下滑。8
VNET	2025 營收待補	待補	待補	待補	待補	中國 IDC 客戶	IDC/雲端	C 級待補	負債壓力。

7. 護城河

1. 資源護城河：一線城市資料中心供地、電力和能耗指標稀缺，GDS 的存量與在建資源形成客戶遷移成本。2
2. 客戶粘性：託管、網路、安全和運維服務形成長期上架關係，客戶遷移會帶來停機和重構成本。2
3. 融資與資產證券化：DayOne 部分出售和優先股融資提供擴容資金，但也帶來復雜資本結構。1
4. 規模化交付：2026 capex 約 90 億元展望說明公司仍能以大規模資本支出響應 AI 需求。1

8. 財務質量（近 4-6 季度）

季度	營收	GM/NM	GAAP 淨利	調整 EBITDA/經營獲利	FCF	質量判斷
2025Q1	27.232 億元	NM 28.1%	7.641 億元	待補	FCF 約 -2.29 億元	受 deconsolidation gain 影響。1
2025Q2	[未核實 - 待補 A/B 源]	待補	[未核實 - 待補 A/B 源]	待補	待補	需 20-F 季度表補齊。
2025Q3	[未核實 - 待補 A/B 源]	待補	[未核實 - 待補 A/B 源]	待補	待補	需 20-F 季度表補齊。
2025Q4	29.217 億元	NM -15.8%	-4.628 億元	待補	FCF 約 0.69 億元	受減值和投資收益影響。1
2026Q1	33.671 億元	NM 78.8%	26.521 億元	Adjusted GP 19.520 億元	CFO 4.477 億元；capex 7.700 億元	運營增長好，但淨利主要來自 DayOne。1

9. 業績傳導路徑

AI 模型訓練/推論需求
  -> 雲端廠預訂高功率機房
  -> GDS capex 建設供電/散熱/機櫃
  -> committed MW 轉 utilization
  -> recurring revenue 與 adjusted EBITDA
  -> CFO - capex 後形成 FCF
  -> 自營 IDC EV + DayOne equity SOTP

可算公式：年度 IDC 營收 = IT load MW × 1,000 × 月租金/kw × 12 × utilization。若 100MW、1,500 元/kw/月、85% 利用率，年營收約 15.3 億元。

10. SOTP 估值表

情景	中國 IDC EV	DayOne equity	淨債務/優先股扣減	情景市值架構	目標 ADS
看空	40 億美元 = 2026E EBITDA 8.4 億美元 × 4.8x	15 億美元	-18 億美元	37 億美元	不折算每股
基準	62 億美元 = 2026E EBITDA 8.4 億美元 × 7.4x	22 億美元	-16 億美元	68 億美元	不折算每股
看多	84 億美元 = 2026E EBITDA 8.4 億美元 × 10.0x	30 億美元	-14 億美元	100 億美元	50 美元

估值紀律：2026E EBITDA 用 58.75 億元人民幣中點、7.0 RMB/USD 摺合約 8.4 億美元；ADS 數用 200.38 百萬。2026-05-27 錨定價按約 35 美元估算，當前市值約 70 億美元，與基準接近。110

11. 催化（4-6 條帶時點）

1. [已發生] 2026-03-17，GDS 揭露 FY2025 淨營收 114.323 億元、Adjusted EBITDA 54.035 億元。5
2. [已發生] 2026Q1，公司完成 DayOne 普通股部分出售 3.85 億美元。1
3. [展望] 2026-05-20，公司維持 2026 營收 124-129 億元、Adjusted EBITDA 57.5-60.0 億元、capex 約 90 億元。1
4. [已發生] 2026-04-29，公司 20-F 揭露持有 DayOne 約 19.9%。2
5. [供應鏈估算] 2026 年，若新增 AI 訂單轉化為 100MW 可計費 IT load，按 1,500 元/kw/月、85% 利用率可帶來約 15.3 億元年營收 proxy。

12. 核心風險（4-6 條帶情景）

1. Capex/回款錯配：2026 capex 約 90 億元，若客戶上架推遲，FCF 繼續為負。1
2. 客戶集中風險：大客戶議價和交付驗收決定單 MW 營收，降價 10% 會直接壓縮 EBITDA。
3. 融資風險：優先股、債務和高 capex 會稀釋普通股 SOTP。
4. DayOne 估值波動：剩餘權益超過 22 億美元是 Series C 定價口徑，若二級融資折價，SOTP 下修。
5. 政策/電力風險：能耗指標或電價上行會限制新增 capacity。

13. 追蹤指標

頻率	指標	判斷閾值	資料來源
每季度	淨營收增速	低於 10% 為負訊號	earnings release
每季度	Adjusted EBITDA margin	低於 43% 為負訊號	earnings release
每季度	CFO - capex	連續 4 季度低於 -10 億元為負訊號	cash flow
每季度	DayOne 持股/估值	折價融資為負訊號	20-F/公告
半年	新籤 MW/客戶上架	不足 capex 對應 capacity 為負訊號	earnings call

14. 最新事件（含分級）

1. [已發生] 2026-04-29，GDS 提交 2025 20-F，揭露 DayOne 持股約 19.9%，A 級。2
2. [已發生] 2026-05-20，公司揭露 2026Q1 淨營收 33.671 億元、淨利 26.521 億元，B 級。1
3. [展望] 2026-05-20，公司維持 2026 全年營收、EBITDA、capex 展望，B 級。1
4. [已發生] 2026Q1，公司完成 DayOne 股份部分出售 3.85 億美元，B 級。1
5. [供應鏈估算] 2026-05-28，本頁用 100MW × 1,500 元/kw/月 × 85% 利用率估算 AI IDC 營收 proxy，非公司揭露，C 級。

15. 來源

• 來源：GDS Holdings Limited Reports First Quarter 2026 Results — GDS Holdings — 2026-05-20 — gdsholdingsltd.gcs-web.com/news-releases/news-release-details/gds-holdings-limited-reports-first-quarter-2026-results
• 來源：GDS Holdings Limited 2025 Form 20-F — GDS Holdings / SEC — 2026-04-29 — www.sec.gov/Archives/edgar/data/0001526125/000110465926051006/gds-20251231x20f.htm
• 來源：Equinix annual report / market snapshot — Equinix — 2026
• 來源：Digital Realty annual report / market snapshot — Digital Realty — 2026
• 來源：GDS Q4 2025 Results / Earnings Release — GDS Holdings — 2026-03-17 — gdsholdingsltd.gcs-web.com/static-files/550c1631-e349-460c-8ebf-3a823da55349
• 來源：Equinix 2025 Annual Report — Equinix — 2026
• 來源：Digital Realty 2025 Annual Report — Digital Realty — 2026
• 來源：Vertiv 2025 Annual Report / 2026Q1 release — Vertiv — 2026
• 來源：GDS Q1 2026 SEC Exhibit 99.1 — GDS / SEC — 2026-05-20 — www.sec.gov/Archives/edgar/data/1526125/000110465926064164/tm2614459d3_ex99-1.htm
• 來源：GDS market data snapshot — StockAnalysis — 2026-05-27 16:00 EDT close, C-level auxiliary
• 來源：Cross-chain data dictionary V1 — ai-industry-chain-study — 2026-05-28 — _codex_output/data-dictionary-v1.md