科士達

1. 投資摘要

• 科士達是“資料中心 + 新能源”雙主業電力電子公司，2025 年營收 52.70 億元、年增率 +26.72%，歸母淨利 6.11 億元、年增率 +54.97%，經營現金流量 9.11 億元、年增率 +85.53%；與科華相比，科士達 2025 年營收規模更小，但獲利率、現金流量和海外佔比更強。1
• 資料中心行業營收 31.31 億元、佔 59.40%、年增率 +14.18%，智慧電源/資料中心產品營收 29.55 億元、佔 56.05%、年增率 +13.76%；新能源光儲充產品及系統營收 20.69 億元、年增率 +52.01%，形成 AIDC 與光儲雙彈性，但也帶來光儲週期波動。1
• AIDC 產品路線明確：年報揭露公司開發 1250-1625KVA 兆瓦級 UPS、AIDC 儲能備電鋰電池櫃、液冷 CDU、HVDC、SST 固態變壓器和資料中心 AI 節能系統；這說明公司正在從傳統 UPS 供應商升級為 AIDC 電源/冷卻系統廠商。1
• 2026Q1 營收 12.40 億元、年增率 +31.47%，歸母淨利 1.39 億元、年增率 +24.84%，經營現金流量 1.13 億元、年增率由負轉正；Q1 營收高增主要由光儲產品訂單增加驅動，AIDC 仍需看資料中心分部揭露而非集團營收直接外推。2
• 截至 2026-05-28 深市收盤，002518.SZ 收盤 55.65 元；按 2026Q1 股本 5.822 億股測算市值約 324.0 億元，對應 2025 歸母淨利 PE 約 53.0x。該估值要求 2026 年資料中心和新能源至少一條線繼續高增，任何一條線低於預期都會壓縮估值。23
• 反證閾值：若 2026 年資料中心行業營收增速低於 10%、境外營收增速低於 20%、或光儲營收放量但毛利率低於 15%，則公司應從 AIDC 高彈性標的下修為普通雙主業製造公司。12

2. 公司概況與發展沿革

科士達成立於 1993 年前後電源業務體系，2010 年在深交所上市。公司長期聚焦電力電子核心技術，產品覆蓋 UPS、精密空調、蓄電池、配電、微模組資料中心、光伏逆變器、儲能、充電樁等。1

公司戰略從“UPS 電源”演進到“資料中心 + 新能源”。在資料中心端，公司是較早進入資料中心產品領域的國內企業之一，UPS 單機功率覆蓋 0.6kVA-1600kVA；在新能源端，公司形成光儲充產品及系統，2025 年受歐洲需求回暖和新興市場旺盛帶動，營收增速顯著。1

股權與管理層方面，實際控制人為劉程宇、劉玲，劉程宇擔任董事長、總經理。年報明確實際控制人同時擔任董事長、總經理是結合發展階段和行業特點作出的安排，治理上需持續關注實際控制人控制與職業化管理之間的平衡。1

3. 商業模式拆解

營收來源	2025 營收	佔比	年增率	毛利率	判斷
資料中心行業	31.31 億元	59.40%	+14.18%	34.44%	基本盤，毛利率高於集團平均，是 AIDC 傳導主通道。1
新能源行業	20.87 億元	39.61%	+51.39%	19.42%	彈性高但價格週期更強。1
智慧電源、資料中心產品	29.55 億元	56.05%	+13.76%	未單列	UPS/精密空調/微模組/配電等。1
光儲充產品及系統	20.69 億元	39.26%	+52.01%	未單列	海外需求是 2025 主要驅動。1
境外營收	27.61 億元	52.39%	+43.53%	未單列	海外佔比超過國內，匯率和貿易環境重要。1

定價機制以專案招投標、渠道分銷和海外代理/直銷並存。資料中心專案重視可靠性、交付週期、認證和售後服務，毛利率高於新能源；新能源更受電芯、逆變器價格和海外庫存週期影響。1

4. AI 相關業務深度拆解

科士達沒有單列 AI 營收，AI 相關營收代理為“資料中心行業營收中 AIDC 專案 + AIDC 專用產品”。2025 年資料中心行業營收 31.31 億元，若 AIDC 暴露按 25%-45%情景測算，對應 7.83-14.09 億元，但這只是情景假設，非公司揭露。1

公司揭露的資料中心產品路線比單一營收數字更有意義：面向 AIDC 的兆瓦級 UPS、儲能備電、HVDC、SST、CDU 和 AI 節能系統分別對應供電可靠性、備電時長、配電架構、能量轉換、液冷和運維能效。AIDC 機櫃功率提高後，客戶採購從“UPS + 空調”走向“電源架構 + 冷卻 + 模組化交付”整體方案。1

近 5 個季度：

季度	營收	歸母淨利	CFO	解釋
2025Q1	9.43 億元	1.11 億元	-1.31 億元	淡季和備貨拖累現金流量。1
2025Q2	12.19 億元	1.44 億元	2.68 億元	回款改善。1
2025Q3	14.46 億元	1.90 億元	3.57 億元	營收獲利雙升。1
2025Q4	16.62 億元	1.65 億元	4.18 億元	營收最高，獲利率略回落。1
2026Q1	12.40 億元	1.39 億元	1.13 億元	營收 +31.47%，現金流量轉正。2

天花板：資料中心業務 2025 年已佔營收 59.40%，若未來 AIDC 訂單放量，集團營收彈性較高；但新能源營收同樣佔 39.61%，若光儲價格下行，可能抵消資料中心獲利改善。1

5. 產業鏈位置

科士達在 AI 產業鏈母圖中的座標是“AI 資料中心供配電 + 機房基礎設施 + 液冷邊緣參與者”。上游包括功率器件、磁性元件、銅鋁材料、電池、電芯、風機、壓縮機、閥泵、換熱器、鈑金和控制器；公司未揭露供應商採購佔比，標 [未充分揭露]。1

下游包括金融、通訊、政府、軌道交通、網際網路廠商、AI 大型模型企業、專業算力運營商和海外資料中心專案。2025 年公司揭露交付中國建設銀行貴安資料中心、工商銀行大功率 UPS、中國電信內蒙古雲端運算專案、中國移動北京資訊港、某網際網路頭部雲端運算企業資料中心、馬來西亞國家級 AI 資料中心等案例，但未揭露客戶營收佔比。1

與科華相比，科士達資料中心行業毛利率 34.44%高於科華資料中心行業 27.00%；與金盤相比，科士達更靠近 UPS/冷卻/微模組，金盤更靠近變壓器和中壓供配電；與英維克相比，科士達的強項是電源，英維克更專注熱管理。1

6. 競爭格局與市場份額

資料中心基礎設施競爭正在從裝置品類競爭轉向“高密度 AIDC 方案競爭”。科士達在國內 UPS 和資料中心基礎設施中具備品牌、渠道和專案經驗，但全球超大規模客戶仍會在 Vertiv、Schneider、Eaton、Delta、華為數字能源、科華、英維克、金盤之間分配供應鏈。1

公司	相關營收	增速	毛利率	技術維度	客戶維度	估值	關鍵反證
科士達	資料中心行業 31.31 億元	+14.18%	34.44%	UPS/CDU/HVDC/SST	金融、運營商、海外 AIDC	約 53.0x PE	資料中心增速 <10%
科華資料	資料中心行業 35.23 億元	+11.77%	27.00%	1.2MW UPS/IDC/微模組	網際網路/AI/金融/政務	約 51.0x PE	新能源拖累
金盤科技	電氣裝置 62.73 億元	總營收 +5.71%	約 28.2%	變壓器/SST/AIDC 電源	資料中心/風光儲	約 73.3x PE	訂單兌現慢
英維克	見同目錄 envicool 頁	待同頁	待同頁	液冷/CDU/溫控	資料中心/儲能	待同頁	液冷價格戰
Vertiv	FY2025 營收 102.30 億美元	+27.7%	GM 36.8%	UPS/液冷/熱排放	hyperscaler/colo	見 Vertiv 頁	backlog 轉化
Delta Electronics	資料中心電源/熱管理未單列	[未充分揭露]	[未充分揭露]	電源/風扇/熱管理	全球 ICT	[未充分揭露]	臺廠價格競爭

判斷：科士達的競爭優勢不是“最大”，而是資料中心與新能源兩條產品線可以同時服務 AIDC 的供電和備電；劣勢是營收規模低於國際龍頭，海外大客戶認證和本地化交付仍需持續驗證。1

7. 護城河

1. 產品全棧：資料中心產品覆蓋 UPS、精密空調、配電、蓄電池、微模組和預製化資料中心，減少客戶多供應商整合成本。1
2. 毛利率證據：2025 年資料中心行業毛利率 34.44%，高於新能源行業 19.42%，說明資料中心產品具備更強定價和技術壁壘。1
3. 海外渠道：2025 年境外營收 27.61 億元、佔 52.39%、年增率 +43.53%，海外市場為 AIDC 和光儲提供第二增長曲線。1
4. AIDC 研發儲備：兆瓦級 UPS、AIDC 儲能備電、CDU、HVDC、SST 等專案在研或結案，為高功率密度資料中心準備產品梯隊。1
5. 現金流量改善：2025 CFO 9.11 億元，為歸母淨利 1.49x，說明增長不是純賒銷驅動。1

8. 財務深度分析

年度	營收	歸母淨利	扣非淨利	CFO	ROE	判斷
2023	54.40 億元	8.45 億元	8.18 億元	5.15 億元	21.89%	新能源高景氣峰值。1
2024	41.59 億元	3.94 億元	3.44 億元	4.91 億元	9.24%	週期低點。1
2025	52.70 億元	6.11 億元	5.77 億元	9.11 億元	13.36%	營收、獲利、現金流量同步修復。1
2026Q1	12.40 億元	1.39 億元	1.30 億元	1.13 億元	未揭露	增長延續。2

杜邦近似：2025 淨利率 11.59%，總資產週轉率約 0.70x，權益乘數約 1.71x，ROE 13.36%；淨利率明顯高於科華，但 ROE 尚未回到 2023 年峰值，主要因為新能源週期和淨資產基數上升。1

現金流量質量在 2025 年明顯改善，Q1 為負、Q2/Q3/Q4 持續為正，全年 CFO 9.11 億元。若 2026 年光儲訂單繼續增加，需要關注應收賬款和存貨週轉是否重新佔用現金。12

9. 業績傳導路徑

AI 算力建設
  -> 高密度機櫃和海外 AIDC 專案
  -> 兆瓦級 UPS + HVDC + CDU + 備電系統
  -> 資料中心行業營收與毛利
  -> 同時拉動光儲備電/微網方案
  -> 淨利增長和現金流量改善
  -> PE/SOTP 估值重定價

彈性測算：2025 年資料中心行業營收 31.31 億元。若 2026 年增速 20%、毛利率維持 34.44%，新增毛利約 2.16 億元；按稅後淨利率 18%測算，新增淨利約 1.13 億元，相當於 2025 歸母淨利 18.5%。若增速只有 8%，新增淨利約 0.45 億元，難以支撐 50x 以上 PE。1

10. 估值

2026-05-28 收盤價 55.65 元，按 5.822 億股對應市值約 324.0 億元；2025 歸母淨利 6.11 億元，對應 PE 約 53.0x。123

情景	2026E 淨利	倍數	隱含市值壓力測試	條件
下行情景	6.5 億元	32x	208 億元	光儲放緩，資料中心 +8%
基準情景	7.8 億元	42x	328 億元	資料中心 +18%，光儲穩健
上行情景	9.2 億元	52x	478 億元	海外 AIDC 和光儲雙高增

SOTP：資料中心行業按 31.31 億元營收、2.2-2.8x PS 為 69-88 億元；新能源按 20.87 億元營收、1.2-1.6x PS 為 25-33 億元；但市場當前 324 億元市值顯著高於靜態 PS SOTP，說明定價主要靠 2026-2027 年獲利擴張，而不是 2025 年營收拆分。13

11. 催化因素

1. [已發生] 2026-04-27，2025 年報揭露資料中心行業營收 31.31 億元、毛利率 34.44%。1
2. [已發生] 2026-04-27，2026Q1 揭露營收 12.40 億元、年增率 +31.47%。2
3. [已發生] 2026-05-20，公司揭露 2025 年度權益分派實施公告，後續每股口徑需調整。4
4. [展望/經營計劃] 年報提出重點版面配置適配 AIDC 的極簡 UPS、液冷 CDU、HVDC、SST 等，若 2026 年進入批次訂單，將重估產品結構。1
5. [供應鏈估算] 海外資料中心專案和東南亞/中東 AIDC 建設若繼續加速，公司境外營收佔比可能維持 50%+。1

12. 核心風險

1. 光儲週期風險：2025 新能源行業營收 +51.39%，若 2026 價格下行或庫存調整，獲利彈性可能被抵消。1
2. AIDC 產品量產風險：SST、HVDC、CDU等從研發到大規模交付存在客戶認證週期，不能把“在研”直接等同營收。1
3. 海外貿易風險：境外營收佔 52.39%，關稅、匯率和當地認證會影響訂單和毛利率。1
4. 估值風險：當前 2025 PE 約 53x，若 2026 淨利低於 7 億元，估值容錯低。13
5. 客戶集中度風險：公司揭露大量標杆專案，但未揭露單一客戶佔比，若網際網路/金融大客戶招標延後，季度營收波動會放大。1

13. 歷史復盤

2023 年公司處於新能源與資料中心景氣高點，營收 54.40 億元、歸母淨利 8.45 億元；2024 年受週期調整影響，營收降至 41.59 億元、歸母淨利降至 3.94 億元；2025 年營收和獲利恢復至 52.70 億元、6.11 億元，但尚未回到 2023 年淨利峰值。1

這說明科士達股價大波動往往由“新能源週期 + 資料中心訂單”共同驅動，而不是隻看 AIDC。2026 年若資料中心高增但光儲下行，估值可能橫盤；只有兩條線同時改善，才會形成盈利和估值雙擊。13

14. 追蹤指標

頻率	指標	閾值	來源
季度	集團營收增速	>25%	定期報告
半年	資料中心行業營收	>15%	半年報/年報
半年	資料中心毛利率	>34%	分部表
季度	CFO/淨利	>0.8x	現金流量量表
季度	境外營收	佔比 >50%且增速 >25%	定期報告
年度	AIDC 新產品量產	明確訂單/交付優於研發描述	年報/公告

15. 最新事件

1. [已發生] 2026-04-27，科士達釋出 2025 年報，營收 52.70 億元、歸母淨利 6.11 億元、資料中心行業營收 31.31 億元。1
2. [已發生] 2026-04-27，科士達釋出 2026 一季報，Q1 營收 12.40 億元、歸母淨利 1.39 億元。2
3. [已發生] 2026-05-19，公司公告股價異動，短期交易熱度上升。5
4. [展望] 年報經營計劃明確聚焦 AI 算力配套、新型光儲充兩大核心賽道。1
5. [供應鏈估算] AIDC 兆瓦級 UPS、CDU、HVDC、SST 等若在 2026 年轉量產，將改善資料中心營收結構。1

16. 誤讀糾偏

誤讀 1：科士達 2026Q1 高增長全部來自 AI 資料中心。

實際情況：一季報明確營業營收增長主要系光儲產品訂單增加；AIDC 需要等待資料中心分部或專案訂單驗證，不能用集團營收直接替代。2

誤讀 2：資料中心佔比高就沒有新能源風險。

實際情況：2025 年新能源行業營收仍佔 39.61%，且年增率 +51.39%，對集團增長貢獻很大；若新能源價格週期反轉，會影響整體獲利和估值。1

17. 來源

• 來源：《深圳科士達科技股份有限公司 2025 年年度報告》 — 科士達 / 巨潮資訊 — 2026-04-27 — static.cninfo.com.cn/finalpage/2026-04-27/1225189515.PDF
• 來源：《深圳科士達科技股份有限公司 2026 年一季度報告》 — 科士達 / 巨潮資訊 — 2026-04-27 — static.cninfo.com.cn/finalpage/2026-04-27/1225189523.PDF
• 來源：002518.SZ 日 K 線，2026-05-28 收盤 55.65 元 — 騰訊證券行情介面 — 2026-05-29 訪問 — web.ifzq.gtimg.cn/appstock/app/fqkline/get?param=sz002518,day,2026-05-28,2026-05-28,1,qfq
• 來源：《科士達：2025年年度權益分派實施公告》 — 科士達 / 巨潮資訊 — 2026-05-20 — static.cninfo.com.cn/finalpage/2026-05-20/1225316276.PDF
• 來源：《科士達：關於股價異動的公告》 — 科士達 / 巨潮資訊 — 2026-05-19 — static.cninfo.com.cn/finalpage/2026-05-19/1225315004.PDF

15. 來源

• 來源：科士達 官方網站/投資者關係入口 — kstar.com.cn
• 來源：科士達 公開揭露與交易標識 002518.SZ
• 來源：倉內歷史研究歸檔：科士達 · Archive/incident-2026-06-20-凍結現狀-20260620-225855/content company/chain-power/kstar.mdx — _Archive/incident-2026-06-20-凍結現狀-20260620-225855/content_company/chain-power/kstar.mdx
• 來源：倉內歷史研究歸檔：科士達 · 產業鏈定位口徑
• 來源：倉內歷史研究歸檔：科士達 · 產品與業務口徑
• 來源：倉內歷史研究歸檔：科士達 · 上下游關係口徑
• 來源：倉內歷史研究歸檔：科士達 · 同業比較口徑
• 來源：倉內歷史研究歸檔：科士達 · 財務質量口徑