中石科技

1. 投資摘要

• 中石科技是電子產品熱管理與電磁相容材料/元件供應商，AI 產業鏈定位是“伺服器/通訊/消費電子熱管理材料與元件”，不是傳統資料中心冷站裝置公司。2025 年營業營收 18.35 億元，年增率 +17.14%；歸母淨利 3.39 億元，年增率 +68.12%；扣非歸母淨利 3.41 億元，年增率 +95.30%，盈利彈性顯著高於營收。12
• 2026Q1 營收 3.8911 億元，年增率 +11.55%；歸母淨利 6,477.87 萬元，年增率 +4.94%；扣非淨利 6,155.88 萬元，年增率 +9.21%；經營現金流量 1.64 億元，年增率 +264.06%，說明獲利質量暫好於多數專案型裝置公司。34
• AI 相關營收未單列。公司產品包括高導熱石墨、導熱介面材料、熱管、均熱板、熱模組、EMI 遮蔽材料等，AI 相關 proxy 應是數字基建/伺服器/高功率電子散熱材料，而非全部營收。2
• 2025 年外銷營收 9.37 億元，年增率 +56.62%，佔總營收 51.07%；北美大客戶新品與海外供應鏈是獲利彈性來源，但也帶來客戶集中、匯率和地緣風險。2
• A 股 2026-05-28 官方收盤價本次未可靠取得；不填靜態市值。參考 2026-04-28 附近二級來源 PE TTM 約 54.11x，只能作為歷史 C 級參照，不能替代錨定日估值。5

2. 公司概況與發展沿革

北京中石偉業科技股份有限公司成立於 1997 年 4 月 10 日，2017 年 12 月 27 日在創業板上市。公司以研發為前導，圍繞電子產品可靠性問題提供熱管理、電磁相容、粘接和密封解決方案，並通過方案帶動功能性材料和元件銷售。15

與英維克、Vertiv、高瀾不同，中石科技不做資料中心級冷卻系統主裝置，而更靠近電子裝置內部熱路徑：導熱石墨、導熱介面材料、均熱板、熱管、熱模組、EMI 遮蔽。AI 伺服器、交換器和高功率電源若採用更高熱流密度設計，會提高材料價值量。

3. 商業模式拆解

維度	2025 / 2026Q1 資料	判斷
總營收	2025 18.35 億元；2026Q1 3.8911 億元	穩健增長13
歸母淨利	2025 3.39 億元；2026Q1 6,477.87 萬元	2025 獲利彈性高13
扣非淨利	2025 3.41 億元；2026Q1 6,155.88 萬元	主業獲利質量較好13
外銷營收	2025 9.37 億元，佔 51.07%	海外客戶驅動2
產品	導熱材料、遮蔽材料、熱管、均熱板、熱模組	AI 伺服器/通訊裝置 proxy2

營收來自材料和元件銷售，通常跟隨客戶新品週期、伺服器/通訊裝置出貨、消費電子產品迭代和海外供應鏈份額變化。定價機制受材料配方、客戶認證、良率、自動化和規模影響。

4. AI 相關業務深度拆解

AI 營收未單列。可拆成三類 proxy：第一，數字基建/伺服器散熱材料；第二，高速通訊和電源裝置的 EMI/熱管理；第三，北美大客戶高階電子產品散熱。2025 年報揭露公司主營導熱材料、遮蔽材料等，外銷營收增長 56.62%，說明海外高階客戶需求是 2025 獲利大幅增長的重要線索。2

季度橋：

期間	營收	歸母淨利	扣非淨利	現金流量	判斷
2025H1	7.48 億元	1.21 億元	1.11 億元	1.23 億元	獲利年增率 +93.7%，高彈性6
2025Q1	3.4881 億元	6,172.79 萬元	待補	待補	高基數形成7
2025A	18.35 億元	3.39 億元	3.41 億元	2.80 億元	全年獲利高增12
2026Q1	3.8911 億元	6,477.87 萬元	6,155.88 萬元	1.64 億元	增速放緩但現金流量強34

增長驅動：AI 伺服器熱設計複雜化、高速通訊裝置熱/電磁可靠性要求、海外客戶新品週期、國產材料替代。天花板：公司未揭露 AI/伺服器佔比，若消費電子仍佔較大比例，AI 估值溢價應折價處理。

5. 產業鏈位置

中石科技位於 AI 硬體熱管理鏈條的“材料與元件”層，上游是石墨、導熱填料、銅、鋁、膠黏劑、薄膜、加工裝置；下游是消費電子、伺服器、通訊裝置、智慧交通、清潔能源和數字基建客戶。

環節	關鍵變數	依賴度	判斷
上游材料	石墨、導熱粉體、銅鋁、膠黏劑	中高	成本和良率影響毛利
上游裝置	模切、壓合、自動化裝置	中	決定批次交付
下游消費電子	北美/全球客戶新品	高	2025 外銷高增證據2
下游伺服器/通訊	AI 伺服器、交換器、電源	中，未揭露佔比	AI proxy
下游新能源/交通	清潔能源、智慧交通	中	分散週期

在母圖座標中應歸入 chain-power / infra / thermal materials & EMC，靠近 cold plate/CDU 但不等同於液冷裝置。

6. 競爭格局與市場份額

熱管理材料競爭包括飛榮達、碳元科技、領益智造相關業務、萊爾科技、道明光學相關材料、海外 Parker Chomerics、Laird、3M、Henkel 等。公司未揭露全球 AI 伺服器熱材料市佔率。

公司	產品	最新營收	增速	獲利	客戶	AI proxy	技術	估值	反證
中石科技	導熱/EMI/熱模組	2025 18.35 億元	+17.14%	3.39 億元	海內外電子客戶	伺服器/通訊熱材料	石墨/TIM/均熱板	待複核	AI 佔比不升
飛榮達	熱管理/EMI	待補	待補	待補	通訊/消費	通訊裝置	多材料	待補	毛利波動
碳元科技	石墨散熱	待補	待補	待補	消費電子	低	石墨	待補	虧損
Laird	熱/EMI	私有	未揭露	未揭露	全球電子	中	材料組合	不適用	客戶流失
Parker Chomerics	EMI/thermal	Parker 分部	未揭露	未揭露	工業/電子	中	高階材料	不適用	價格競爭
Henkel	導熱介面材料	大型化工	穩定	穩定	全球	中	化學材料	不適用	中國替代

競爭判斷：AI 伺服器熱材料的壁壘在客戶驗證、材料配方、可靠性和批次一致性。中石科技若能把外銷客戶優勢遷移到 AI 伺服器/通訊裝置，將具備估值上修；若增長主要來自消費電子單一客戶週期，AI 溢價應下修。

7. 護城河

1. 材料配方與可靠性：導熱和 EMI 材料需要在高溫、高溼、長期壓縮和電磁環境下穩定，驗證週期長。
2. 客戶認證：進入高階電子和伺服器客戶供應鏈後，切換供應商成本高。
3. 全球化交付：2025 外銷營收 9.37 億元、佔比 51.07%，說明公司具備海外客戶交付能力。2
4. 獲利率改善：2025 扣非淨利 +95.30%，說明產品結構、降本增效或客戶結構改善明顯。1
5. 現金流量表現：2026Q1 經營現金流量 1.64 億元，年增率 +264.06%，強於多數高增長製造公司。4

8. 財務深度分析

指標	2024A	2025A	2026Q1	判斷
營業營收	15.66 億元	18.35 億元	3.8911 億元	2025 +17.14%；Q1 +11.55%13
歸母淨利	2.01 億元	3.39 億元	6,477.87 萬元	2025 +68.12%；Q1 +4.94%13
扣非淨利	1.74 億元	3.41 億元	6,155.88 萬元	2025 +95.30%13
經營現金流量	約 2.40 億元推算	2.80 億元	1.64 億元	現金流量強24
ROE	待補	16.20%	2.95%	盈利能力改善14

財務異常：2026Q1 財務費用 540.36 萬元，年增率 +769.39%，主要因淨匯兌損失年增率增加；外銷佔比提升使匯率對獲利影響變大。8

9. 業績傳導路徑

AI 伺服器/高速通訊/高階電子出貨
  -> 熱流密度和 EMI 要求提升
  -> 導熱材料、均熱板、熱模組、遮蔽材料單機價值量上升
  -> 客戶認證與批次訂單
  -> 營收增長 + 產品結構改善
  -> 毛利率/淨利率提升
  -> FCF 和 ROE 改善
  -> PE/PEG 重估

彈性測算：若 2026 年 AI/數字基建相關營收佔比假設 25%，在 18.35 億元基數上對應 4.59 億元；若該部分增長 35%，新增營收 1.61 億元；按 35% 毛利率和 20% 淨利轉化，淨利增量約 0.32 億元。該測算為情景假設，因公司未揭露 AI 營收佔比，需折價使用。12

10. 估值

因未取得 2026-05-28 官方收盤價，本頁僅給估值架構：

情景	2026E 淨利	PE	情景市值架構	觸發條件
熊	3.2 億元	30x	96 億元	消費電子回落、AI 佔比低
中	3.8 億元	40x	152 億元	營收雙位數、現金流量穩定
牛	4.5 億元	55x	248 億元	AI/伺服器材料放量、外銷高增

2026-04-28 附近二級來源顯示 PE TTM 約 54.11x，只能說明市場已給予較高成長溢價。若 2026Q2/Q3 淨利增速繼續低於 10%，該倍數難以維持。5

11. 催化因素

1. [已發生] 2026-04-29，公司揭露 2025 年營收 18.35 億元、歸母淨利 3.39 億元，B/C 級。1
2. [已發生] 2026-04-29，公司揭露 2026Q1 營收 3.8911 億元、歸母淨利 6,477.87 萬元，A/C 級。3
3. [已發生] 2025 年外銷營收 9.37 億元，年增率 +56.62%，C 級。2
4. [行業預測] AI 伺服器和高速交換器熱管理材料價值量提升，C 級。
5. [供應鏈估算] 若北美客戶新品延續放量，外銷和匯兌將繼續影響獲利。

12. 核心風險

1. AI 佔比不透明：公司未揭露伺服器/AI 營收，不能把全部增長歸因於 AI。
2. 客戶集中風險：外銷佔比過半，若北美大客戶訂單變化，營收和獲利波動大。2
3. 匯率風險：2026Q1 財務費用因匯兌損失上升，外銷高增放大 FX 敏感性。8
4. 估值風險：若市場按 AI 熱管理材料高成長定價，而 Q1 淨利僅 +4.94%，估值承壓。3
5. 材料替代風險：液冷冷板、兩相冷卻和伺服器結構變化可能改變材料 BOM。

13. 歷史復盤

中石科技過去更多被視為消費電子散熱材料公司，2025 年獲利高增和外銷佔比提升帶來重估。2025H1 淨利年增率 +93.7%，全年歸母淨利 +68.12%，說明高階客戶/產品結構改善顯著；但 2026Q1 淨利增速降至 +4.94%，提示高基數與客戶週期不可忽視。136

14. 追蹤指標

頻率	指標	閾值	來源
每季度	營收增速	<10% 為負	季報
每季度	扣非淨利增速	<15% 為負	季報
每季度	經營現金流量	低於淨利為負	現金流量量表
每季度	財務費用/匯兌	快速上升為負	獲利表
半年	外銷營收佔比	大幅下滑為負	半年報/年報
年度	AI/數字基建產品揭露	無新增揭露為負	年報

15. 最新事件

1. [已發生] 2026-04-29，公司揭露 2026Q1 營業營收 3.8911 億元，A/C 級。3
2. [已發生] 2026-04-29，Q1 經營現金流量 1.64 億元，年增率 +264.06%，C 級。4
3. [已發生] 2026-04-29，2025 年歸母淨利 3.39 億元，年增率 +68.12%，B/C 級。1
4. [已發生] 2025 年外銷營收 9.37 億元，佔比 51.07%，C 級。2
5. [行業預測] 2026 年 AI 伺服器熱管理材料需求提升，C 級。

16. 誤讀糾偏

誤讀 1：中石科技全部營收都應按 AI 伺服器熱管理估值。

實際情況：公司未揭露 AI/伺服器營收佔比，產品也覆蓋消費電子、數字基建、智慧交通、清潔能源等，AI 只能作為 proxy 而非全量口徑。2

誤讀 2：2025 淨利 +68% 代表 2026 可同速增長。

實際情況：2026Q1 歸母淨利年增率僅 +4.94%，高基數、客戶新品節奏和匯率都會影響全年。38

17. 來源

• 來源：中石科技 2025 年年度報告/年報財務摘要 — 中石科技 / 新浪公告轉錄 — 2026-04-29 — money.finance.sina.com.cn/corp/view/vCB_AllBulletinDetail.php?id=12260793&stockid=300684
• 來源：中石科技 2025 年報解讀及外銷資料 — 股百科/公告解讀 — 2026-04 — www.aigbk.com/article/zhongshi_tech_2026_profit_surge/
• 來源：中石科技 2026 年第一季度報告 — 中石科技 / 新浪公告轉錄 — 2026-04-29 — money.finance.sina.com.cn/corp/view/vCB_AllBulletinDetail.php?id=12260781&stockid=300684
• 來源：中石科技 2026 年一季度報告財務摘要 — 東方財富 — 2026-05-01 — finance.eastmoney.com/a/202605013727226687.html
• 來源：中石科技 2025 年報估值摘要 — 雪球/新浪轉述 — 2026-04 — xueqiu.com/S/SZ300684/386397522
• 來源：中石科技 2025 年上半年業績 — 新浪財經 — 2025-08-28 — finance.sina.com.cn/stock/zqgd/2025-08-28/doc-infnpyka6686830.shtml
• 來源：中石科技 2025 年第一季度報告 — 同花順公告 PDF — 2025-04 — notice.10jqka.com.cn/api/pdf/c3217f6c8cf123ac_1745411017/%E4%B8%AD%E7%9F%B3%E7%A7%91%E6%8A%80%EF%BC%9A2025%E5%B9%B4%E4%B8%80%E5%AD%A3%E5%BA%A6%E6%8A%A5%E5%91%8A.pdf
• 來源：中石科技 2026 年一季報解讀：財務費用和研發費用 — 新浪財經 — 2026-04-29 — finance.sina.cn/2026-04-29/detail-inhwcvfa7980307.d.html
• 來源：中石科技 2025 年三季度報告摘要 — 發現報告 — 2025 — www.fxbaogao.com/detail/5119167
• 來源：Vertiv / Envicool / Gaolan chain-power peers — ai-industry-chain-study existing pages — 2026 — _codex_output/v2/chain-power/company/
• 來源：Cross-chain data dictionary V1 — ai-industry-chain-study — 2026-05-28 — _codex_output/data-dictionary-v1.md
• 來源：CNINFO disclosure portal — 巨潮資訊 — 2026 — www.cninfo.com.cn/